富国可转债基金净值，富国可转债

投资要点

固收资产荒仍在：但固收+和纯债产品此消彼长

二季度固收+发行偏弱，纯债类产品发行环比增加。2022Q2股票型/固收+基金发行均偏弱，环比减少622/227亿，环比下降56%/30%，纯债类产品发行规模较上季度增加484亿，环比上升53%。

固收+产品自2019年以来*季度环比净赎回。存量产品方面，22Q2固收+环比净赎回约1561亿，赎回比例8.56%，自2019年以来*出现净赎回。

市场的波动，让部分投资者重新认识了固收+产品。年初至4月底，无论是权益还是可转债均经历了剧烈波动，很多固收+产品的回撤幅度均明显超过了过往。

公募基金转债持有占比下降，积极型产品转债仓位提升

公募基金转债参与度连续回落。22Q2公募基金转债持仓市值占全市场比重约28.41%，环比下降明显，且连续两个季度出现回落。尽管不少产品实际的转债仓位是提升的，但是固收+整体净赎回的影响显然更大。

类转债型基金转债仓位下降，积极型和*收益I型仓位提升。类转债型基金转债仓位环比略有下降；*收益I型基金整体转债仓位提升，一级债基提升幅度更大；积极型基金转债仓位整体提升，大规模产品普遍加仓。

从转债持仓情况看基金择券的线索

可转债型基金转债仓位进攻性提升，新能源产业链增仓明显。22Q2增加了新能源产业链相关的持仓，包括电新、基础化工、有色等；科创板块减仓。

*收益I型和积极型基金防御性增强。*收益I型基金重点加仓了银行，以及少量加仓了农林牧渔和建材。积极型基金减仓交运、通信、有色、建筑，加仓银行、农林牧渔、建材等，整体配置上向防御倾斜。

个券的视角。22Q2类转债型基金中增持的个券品种数量较多的有三角、金博、金禾、川恒转债等。减持较多的有苏银、山鹰、光大转债等。

市场策略：风格继续分化，转债重视“股性”和“正股替代性”

把握“高景气”和“边际修复”。近期需把握的方向包括高景气制造方向，当然市场情绪差时可能出现宽幅震荡，整体趋势性风险不大。另外，从边际修复角度出发，可以关注Q3预期差较大的中游环节营收/利润改善的机会。

转债市场近期有一些偏纠结的信号。转债整体偏贵，不能简单认为资金会继续快速流入转债市场。经过上半年的市场后，很多新增资金对转债的波动特征有了新的认识，转债提估值或更依赖权益的预期。另外，转债依然以跟随权益为主，重视一些转债正股替代属性品种。

报告正文

从6月下旬开始，转债估值出现了明显的提升，这通常是增量资金的推动，但增量资金既可以是资产管理人的增仓，也可以是申购导致的被动加仓。基金二季度报发布，从后视镜的角度可以去验证历史。

二季度固收+发行偏弱，纯债类产品发行环比增加。

2022Q2股票型/固收+基金发行均偏弱，环比减少622/227亿，环比下降56%/30%，其中新发行固收+基金主要以约定持有期或者定开型产品为主，例如汇添富鑫裕一年定开（纯债可投转债，具体是否固收+还有待确认）、华夏卓信一年定开等。纯债类产品发行规模较上季度增加484亿，环比上升53%，其中主要是长期纯债型基金，例如汇添富鑫和、中信建投景晟、华安添锦等。

固收+产品自2019年以来*季度环比净赎回。

存量产品方面，22Q2固收+产品环比净赎回约1561亿，赎回比例8.56%，自2019年以来*出现净赎回。而纯债类产品净申购8.16%，这与一级市场发行的情况相似。

固收+基金细分类别来看：

1）对冲策略型基金赎回比例*，但主要赎回规模集中在一两只基金上，去年至今这类产品的发展其实相对挣扎，可能与市场风格切换和工具不足导致模型效果不稳定有关；2）类打新型产品的赎回比例也接近20%，除了权益市场表现之外，可能也与打新收益下降有关；3）偏债FOF多处于持有期内，大规模的产品也基本是净赎回状态；4）积极型产品整体净赎回约13%，上个季度30亿规模以上的基金都遇到了不同程度的赎回，但也有富国兴利增强和信澳信用债等少数产品获得明显申购；5）类转债型基金在市场先调整后反弹的环境下净赎回8.49%，大规模产品普遍有明显的赎回，但也有些基金被逆势申购，例如前海开源可转债、银华可转债、天弘弘丰增强回报等；6）*收益I型基金整体净赎回约825亿，赎回比例达到6.39%，相当一部分百亿规模以上的大型产品都有大幅的净赎回情况。

积极型基金和类转债型基金延续并扩大了上个季度以来的赎回幅度，*收益I型基金从上季度小幅净申购状态转为了6%左右的赎回状态，同时类打新产品也有明显的收缩，这些共同导致了固收+基金整体的全面赎回。

市场的波动，让部分投资者重新认识了固收+产品。

年初至4月底，无论是权益还是可转债均经历了剧烈波动，很多固收+产品的回撤幅度均明显超过了过往。而去年下半年才是这些产品的高速扩张期，换句话说很多人是去年下半年高点入场然后在今年遭受了剧烈亏损，正是这样的波动让大家重新认识了固收+产品的波动特性。无论是4月下跌触发了止损，还是5、6回血后撤退，均有可能导致赎回的发生。

如果从单季度看，今年二季度是反弹非常夸张的时间，但从产品规模来看，却是增速比较平淡的。显然，客观看待行情对谁而言都是异常困难的事情，所处的位置和盈亏的情况可能均会改变投资者的想法。

而固收+产品面临的赎回节奏从底仓表现也可以观察，*收益I型产品重仓的兴业转债、苏银转债、南银转债、杭银转债的表现相对偏弱，四月份这些转债估值压缩的程度是有限的，意味着下跌中的止损压力大概率相对有限，在五六月份的反弹中，显然规模增长也是不快的，底仓并未跟随牛市出现估值的抬升。

公募基金转债参与度连续回落。

截至2022年二季度末，公募基金转债持仓市值/转债市场整体市值约为2781/9788亿。从占比来看，22Q2公募基金转债持仓市值占全市场比重约28.41%，环比下降明显，且连续两个季度出现回落。尽管不少产品实际的转债仓位是提升的，但是固收+整体净赎回的影响显然更大。

“固收+”产品是转债持仓的主力。

根据我们的“固收+基金”分类（参考历史报告：《公募“固收+”产品概述》），22Q2“固收+”基金规模达2.47万亿元， “固收+”产品22Q2合计持有转债约2544亿元，；在非“固收+”范畴的公募基金中，个别灵活配置型、偏股混合型和股债平衡型基金持有部分转债，但整体而言，“固收+”基金才是转债市场的主要参与者，后文我们对转债的持仓分析主要也会聚焦于“固收+”产品。

22Q2*收益I型基金/类转债型基金/积极型基金分别持有转债市值1297/652/578亿元。需要注意到，由于2022年初以来市场调整幅度较大，少部分产品的风格在*收益型和积极型之间有所切换，之后的管理思路还有待观察，但这并不影响我们对于“固收+”整体的研究。

类转债型基金管理规模与上季度相当，转债仓位环比略有下降。尽管类转债型基金有一定程度的净赎回，但是由于五六月份的反弹，类转债型基金整体管理规模变化不大，转债仓位中位数略有下降。规模10亿以上的可转债型基金普遍是在减仓转债的，加仓的只有鹏华可转债、兴全可转债和富国可转债。而类转债型基金中也是大部分降仓位，加仓的有博时信用债券、天弘多元收益、易方达鑫转增利等。

单看可转债型基金，转债仓位中位数从22Q1的77.14%下降至22Q2的73.76%，杠杆率从14.33%提升至16.03%。

此外可转债型基金整体的持仓集中度也有所下降，二季报披露的前十大转债的集中度中位数从22Q1的56.82%下降至22Q2的52.62%。

*收益I型基金整体转债仓位提升，一级债基提升幅度更大。 22Q2*收益I型基金转债仓位中位数环比从2.67%升至3.55%，且一、二级债基和混合型各类产品的转债仓位均有所上升，其中一级债基仓位提升明显，例如博时稳健回报、东方红信用债、鹏华丰利等。整体转债持仓市值增加主要是转债占总资产仓位的贡献。

整体上*收益I型基金普遍提高转债仓位，有可能是面对资金大幅度赎回而做出的被动选择。

此外，2022二季度*收益I型的二级债基转债/股票仓位中位数分别环比下降0.83/1.83个百分点。对于*收益账户而言，一方面转债和股票仓位的同步增加有可能是面对赎回的被动选择；另一方面，在二季度先调整后反弹的行情中，不排除部分产品以择时的思路在管理权益属性仓位。

积极型基金转债仓位整体提升，大规模产品普遍加仓。22Q2积极型基金转债仓位中位数环比从3.81%提升至6.40%，提升明显。大规模产品例如易方达安心回报、广发聚鑫、鹏华双债保利、兴全恒益等均有不同程度的加仓。尽管二季度积极型产品也有较大幅度的净赎回，但是转债仓位的普遍提升也反映出了基金面对反弹行情的积极态度。

总结来看， 2022二季度公募基金转债持仓占比环比下降，且已连续两个季度下降，“固收+”基金作为公募基金中转债的主要参与群体，二季度整体大幅净赎回。面对二季度先调整后反弹的市场行情，*收益I型基金和积极型基金转债仓位环比提升，但类转债型基金转债仓位环比基本相当，略有下降。

“固收+”各主要的类型中，类转债型基金转债仓位整体略有下降，规模较大的可转债型基金普遍减仓；*收益I型基金普遍增加转债仓位，其中一级债基加仓更明显；积极型基金中，大规模产品主要是加仓的状态。

从*收益I型二级债基来看，*收益账户可能在面对赎回的过程中被动抬升了转债和股票仓位，而积极型基金尽管也遇到了大幅赎回，但其转债仓位有相当程度的加仓，可能也反映出了面对市场反弹的积极态度。

可转债型基金转债仓位进攻性提升，新能源产业链增仓明显。

从可转债型基金的转债持仓行业配置来看，22Q2增加了新能源产业链相关的持仓，包括电新、基础化工、有色等；科创板块（包括军工和TMT）减仓明显，减持了电子、通信；此外交运板块也有明显的减仓。金融板块内部的调整相对较少；消费板块主要减仓了医药、农林牧渔、家电。整体上，尽管可转债型基金仓位略有下降，但是转债组合进攻性有所增强。

由于部分转债因质押等原因并未披露实际的前十大持有人，我们简单以22Q2季度末转债全市场存量市值作为对照，22Q2可转债型基金超配的行业有电力及公用事业、基础化工、有色等。

如果从股票仓位来看，可转债型基金在二季度增持了交运、食品饮料、消费者服务、机械等行业，同时增加了建材、家电的配置，显示出跟转债持仓互补，博弈疫后修复的思路。

*收益I型和积极型基金防御性增强。

*收益I型基金是持有转债市值最多的一类基金，这类基金风格相对稳健，从22Q2披露的数据来看，*收益I型基金重点加仓了银行，以及少量加仓了农林牧渔和建材。减仓交运、建筑、医药、传媒。配置变化上均衡偏防御。

积极型基金22Q2减仓交运、通信、有色、建筑，加仓银行、农林牧渔、基础化工等，整体配置上向防御倾斜。

个券的视角。

首先需要明确的是由于基金只披露前五大重仓债券及处于转股期的可转债持仓明细，我们无法获得尚未进入转股期且仓位不在前五大重仓中的可转债持有情况，因此我们的统计注定不能完全准确，但可以通过已有数据尽可能获得更多关于个券增减持的信息。

22Q2类转债型基金中增持的个券品种数量较多的有军工品种三角转债，碳基复合材料的专精特新品种金博转债，化工品种金禾转债、川恒转债等。减持较多的有苏银转债、山鹰转债、光大转债等。在二季度市场反弹的过程中，类转债型基金增持了周期标的，减仓了苏银、光大、浦发转债等，虽然整体仓位有所降低，但转债组合的进攻性有所增加。

从个券被基金重仓的数量来看，截至2022年6月30日，类转债型基金重仓转债有苏银转债、兴业转债、G三峡EB1、杭银转债、南银转债、大秦转债、温氏转债等。

典型基金可转债持仓分析。

2022年二季度，权益市场回调-反弹过程中，转债估值持续处于较高的位置，但是市场结构性配置的机会仍存。我们不妨观察典型产品的持仓变化，找寻市场的观点和配置思路。

可转债型基金

前海开源可转债二季度逆势净申购，转债持仓来看，减持浦发转债、G三峡EB1，增持大秦转债、杭银转债、江银转债、兴业转债。同时基金还增持了起帆转债、鼎胜转债、楚江转债、嘉元转债、中矿转债等。整体来看二季度维持了进攻性。股票仓位方面重仓铂科新材、蓝晓科技、恩捷股份、天奈科技等，转债正股较多，指向管理人将转债和正股统一思考的特点。

鹏华可转债二季度有少量的赎回，但已成为目前规模第一的可转债型基金。从转债持仓来看，二季度转债组合的进攻性是提升的，基金清仓了大秦转债，并减仓光大转债，加仓了盛虹、龙净、恒逸、国微、三角转债，以及新能源标的福能转债和恩捷转债等。股票仓位方面，基金加仓了东方盛虹，属于股票和转债同时买入的操作，同时重仓了、天齐锂业，和多只交运板块标的，体现了博弈疫情修复的逻辑，也参与了新能源赛道。

类转债型基金

天弘弘丰增强回报是二级债基，二季度有一定程度的净申购。转债仓位方面，22Q2加仓福能、中钢、火炬、凯中、海亮转债等，减仓了银行板块，包括兴业、南银转债。股票组合方面仓位不低，重仓有明泰铝业、桐昆股份、、北新建材等。基金股票和转债组合的配置上略偏积极，同时转债仓位的调整反映出了进攻性的提升。

积极型基金

易方达安心回报A一季度增强了防御性，二季度继续向防御性调整。尽管转债仓位整体有所提高，但是组合上增持G三峡EB1、苏银转债、浦发转债、光大转债等，减仓闻泰转债、恒逸转债等。股票仓位上重仓隆基绿能、海康威视、长春高新。基金整体的防御属性有所增强。

绩优转债高仓位产品比较。

单看类转债型基金，22Q2整体净赎回的程度是不低的，但是也有部分产品获得了一定程度的净申购。对比限制大额申购与否，可以发现有限制的产品明显遭遇了更多的赎回。但从未限制的产品来看，短期业绩并非决策的基础，我们判断可能与持有人结构和入场时间等有较大的关系，但目前还无法有效验证。

从投资策略来看，浙商丰利增强的转债仓位较高，但是转债组合主要是以银行转债和低价品种为主，产品的股票仓位在40%以上并重仓周期品种，基金主要是通过股票组合获取收益，转债组合更多的是以稳健思路为主。光大添益有接近20%的股票仓位和接近80%的转债仓位，是股票和转债组合都具备不错进攻性的弹性产品。

前海开源可转债、天弘添利、天弘弘丰增强回报、易方达鑫转增利四只产品大概率是风格切换的思路在管理，近一年的时间段内大致按照周期—成长—周期的风格在做切换。这四只基金除了风格切换和择券之外，择时也是贡献收益的重要方式。我们测算近一年以来基金的转债仓位，这四只产品都有过多次正确的择时，且没有出现择时做反的情况，在转债估值高位的阶段，择时无疑是重要的手段。

积极型产品中，安信稳健聚申一年持有的净值表现是非常稳健的，从转债组合来看，其持有的多是偏债性的转债，主要以信用债的思路来做转债，配合一定的股票仓位，股票重仓地产和上游周期品种，稳健中具备一定的进攻性，近一年的持有体验是很好的。

华商信用增强也是一只积极型产品，整体上偏周期风格。基金的股票仓位维持在20%左右，转债仓位有一定的择时。2022年以来，股票重仓有不少周期板块标的，也参与了新能源赛道，转债方面，重仓有不少新能源、周期品标的，具备很好的弹性。产品的整体风格是较为积极的。

权益市场分化继续，资金依然向高景气方向聚集

本周权益市场分化继续，这主要受到经济增速预期下调的催化。一方面，业绩预告印证了高端制造方向的高景气，经济相关性大的周期、中下游板块业绩疲弱。另一方面，地产不确定性未出清，经济增速预期下调导致一些稳增长环节力度预期减弱，消费的偏悲观，导致价值板块继续走弱，市场风格依然继续分化。如果用PE来衡量板块性价比，考虑到高成长，目前净值回归年初的一些高景气方向估值已有一定压缩，并未到*化水平，风格分化依然具备空间。

把握“高景气”和“边际修复”。近期依然需要规避同经济相关性较大的方向，以及与发达主体衰退相关的资产，而把握的方向包括了高景气制造方向，当然在市场情绪不好的时候可能出现宽幅震荡，但整体趋势性风险并不大。另外，从边际修复的角度出发，可以关注Q3预期差较大的中游环节营收/利润改善的机会。

转债市场反映出一些纠结的信号，依然以跟随权益为主

转债市场近期有一些偏纠结的信号：1）市场在估值层面继续分化，泉峰转债、江丰转债、华兴转债等短期正股表现较高的品种获得溢价率支持，而前期涨幅较大、但短期没有赎回压力的一些转债，包括通22转债、川恒转债、石英转债等溢价率出现明显压缩；2）本周小康转债在定增发行后出现转股价格从16.96元/股抬升至20.17元/股，导致转债出现风险，后期依然需要关注一些大比例定增的高价品种（如中矿转债）；3）新券上市后定价偏高，但第二个交易日即出现明显回调，这反映了市场与2021年7月依然有本质上不同。4）市场依然给予快有赎回可能的品种更低的估值，如银轮转债、国微转债等，也同样反映市场偏谨慎的情绪。转债整体偏贵，不能简单认为资金会继续快速流入转债市场。经过上半年的市场后，很多新增资金对转债的波动特征有了新的认识，转债提估值或更依赖权益的预期。

转债依然以跟随权益为主，重视一些转债正股替代属性品种。转债整体太贵，导致很多可行的策略开始失效，跟随权益择券依然为少数。从结构来看，大规模/偏股型的高价转债具备更高的性价比，而中低价/偏债型/小规模转债实际上*估值水平偏高。虽然从整体估值来看，转债目前非常 “鸡肋”，但如果去观察一些高价转债，实际上比正股风险收益比好得多，包括温氏转债、苏银转债等价值品种，也包括通22转债、川恒转债、帝尔转债等成长性品种；方向上跟随权益，结构优化依然是下个阶段可行策略。

本周股市震荡回温

本周，A股三大指数震荡回温, 上证指数涨1.30%，深证成指跌0.14%，创业板指跌0.84%。周一三指高位震荡，上证指数涨1.55%，深成指涨0.98%，创业板指涨1.44%，全天净买入35.51亿元，当日一体化压铸、环保、钛白粉等板块热捧，非金属材料等板块大幅回调。周二三指持续震荡，上证指数涨0.04%，深成指跌0.30%，创业板指跌1.77%，两市全天成交额1.00万亿元，北向资金全天净卖出98.58亿元，当日鸿蒙概念、数据安全等板块脱颖而出，电力、CRO概念等板块飘绿。周三三指回温，上证指数涨0.77%，深成指涨0.63%，创业板指涨0.52%，两市全天成交额0.95万亿元，北向资金全天买入36.78亿元，当日钒电池、国防军工、培养钻石等板上涨，猪肉、煤炭开采及加工等板块下跌。周四三指尾盘直线跳水，上证指数跌0.99%，深成指跌0.94%，创业板指跌0.50%，两市全天成交额1.02万亿元，北向资金全天净卖出27.53亿元，HJT电池、半导体及元器件等板块涨幅居前，煤炭开采、盐湖提锂等板块飘绿。周五三指探底回升，上证指数跌0.06%，深成指跌0.49%，创业板指跌0.51%，两市全天成交额0.94万亿元，北向资金全天净买入16.44亿元，当日汽车拆解概念领涨、生物质能、钙钛矿电池等板块携手向好，华为欧拉、汽车芯片等板块调整。盘面上，本周港口航运、黑色家电、教育、汽车零部件等板块领涨；传媒、光学光电子、计算机设备等类造好；小家电、煤炭开采加工、农业服务等跌幅居前。

债市利多因素增多，长端小幅下行

本周债市利好因素有所增多，包括资金面持续宽松、总理强调不搞大刺激、海外衰退预期升温等，但收益率经过上周大幅下行后，本周市场情绪转向谨慎。具体而言，周一，央行将逆回购操作量提升至120亿元，市场情绪向好，当天220010下行0.45bp。周二央行逆回购缩量至70亿元，市场情绪转向谨慎，当天220010上行0.5bp。周三，总理在世界经济论坛上发表“不会为了过高增长目标而出台超大规模刺激措施”的讲话，债市对稳增长加码的担忧降温，当天220010下行1.8bp。周四，市场仍然延续多头情绪，当天220010下行0.35bp。周五，市场止盈情绪升温，可能也出自对国常会释放增量政策的担忧，当天220010上行1.85bp。全周十年国债活跃券220010累计下行0.25bp，十年国开活跃券220210累计下行1bp。

转债表现弱于正股

本周转债指数/正股指数分别变动0.54%/1.69%，转债表现弱于正股。交投活跃度方面，本周成交量较上周整体增加，加权平均换手率整体上升。估值方面，转股溢价率较上周小幅下降。分品种看，非金融转债指数表现优于金融转债指数。分规模看，小盘指数表现较好。分类型看，表现公募EB指数好于纯债指数。分评级看， AA-及以下级别转债指数表现较好。分行业看，机械设备、传媒、有色金属领涨。个券方面，三超、祥鑫、台华转债领涨，小康、石英、同和转债跌幅较大。

一级市场发行进度

截至本周末，近一年来一级市场共162只公募转债发行预案，合计拟发行金额2574.05亿元。本周,浙商中拓(10.38亿元)、星帅尔(5.50亿元)、志特新材(6.14亿元)发布董事会预案,景旺电子(11.60亿元)获得股东大会通过,利元亨(9.50亿元)、惠云钛业(4.90亿元)、南大光电(9.00亿元)获得发审委通过,大中矿业(15.20亿元)、中环海陆(3.60亿元)、顺博合金(8.30亿元)获得证监会核准。所有已公布的可转债发行预案中，通过证监会核准但尚未发行的有14家，总规模103.84亿元。