水利股票有哪些龙头股，水利基建龙头股有哪些股票
水利股票有哪些龙头股，水利基建龙头股有哪些股票
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2、瑞士银行北京分行
“水利”市场规模
最近的会议介绍，1月-6月，全国落实水利建设投资7480亿元，较去年同期提高49.5%。其中广东、浙江、安徽3省投资超过500亿元。在地方政府专项债券方面，水利项目落实1600亿元，较去年同期翻了近两番。水利建设投资完成4449亿元，较去年同期提高59.5%。
上半年开工1.4万个水利项目，投资规模6095亿元，其中4月-6月新开工项目8639个，投资规模3451亿元，均创水利建设的新纪录。目前全国水利工程在建项目达到了2.88万个，投资规模超过1.6万亿元，重大水利工程今年上半年已开工22项，投资规模1769亿元，是历年中开工数量最多、投资规模最大的年份。
今年以来，加强水利建设投资多次获重点提及。2022年全国要完成水利建设投资超过8000亿元，充分发挥市场机制作用，多渠道筹集建设资金，满足大规模水利建设的资金需求。从未来市场空间看，电力系统对抽水蓄能、新型储能等需求巨大，预计到2035年，伴随新能源大规模发展，我国电力系统最大峰谷差超过10亿千瓦，电力系统对灵活调节电源需求巨大。
比黄金还稀有的6只“水利”龙头一览
浙江建投
公司的主营业务是建筑施工以及与建筑主业产业链相配套的工业制造、工程服务、基础设施投资运营等业务，主要服务为建筑施工。浙建集团已连续18年入选ENR“250家全球最大国际承包商”，荣获“全国五一劳动奖”“全国文明单位”“全国优秀施工企业”“中国承包商10强”“中国企业500强”等多项荣誉称号。
公司子公司浙江省建工集团有限责任公司与新疆塔建三五九建工有限责任公司具有水利业务施工资质与丰富的经验。建工集团承建了于田县2020、2021年度农业高效节水增收试点项目第七标段、丽水市莲都区宣平溪流域综合治理工程一标段等项目，并参与投资建设开化水库工程特许经营项目。
三和管桩
公司的主营业务为从事预应力混凝土管桩产品研发、生产、销售。公司的主要产品为外径300mm～800mm，多种型号、长度的预应力高强混凝土管桩。公司在研发、生产、销售等方面拥有强劲的实力，其产品被广泛应用于工业和民用建筑、公路与铁路、桥梁、港口码头等各类基建工程；随着国家一带一路战略的推进，公司的海外项目也不断扩展，为东南亚国家的基础建设贡献了三和力量。
公司产品中应用到水利业务的有：用于河道维护和治理的支护桩，用于河湖港等水系生态治理与修复工程的阶梯式护坡、平铺式护坡、长江联锁沉排、护坡砖、防浪石等。如为夏浴湖小流域治理项目、东西湖西部片区雨污分流改造排水系统完善工程提供了阶梯式护坡等。
宏润建设
公司的主营业务为建筑施工、房地产开发、基础设施投资及新能源开发。公司的主要服务是建筑施工、房地产开发、基础设施投资、新能源开发业务。
公司为国家住建部核准的建筑工程施工总承包特级企业。公司现拥有市政公用工程施工总承包，建筑工程施工总承包双特级和工程设计市政行业，建筑行业双甲级资质。公司拥有“双特双甲”资质，轨道交通，公路桥梁，市政高架，地下空间及综合管廊，房屋建筑，生态环保等工程项目丰富的投资建设业绩。
宁波建工
公司主营业务是房屋建筑工程施工、勘察、设计、安装，市政道路桥梁、园林绿化，建筑装修装饰、建筑幕墙的设计、施工及预拌商品混凝土、水泥预制构件、装配式建筑等的生产、销售。
公司是一家大型综合建设集团企业，公司主要产品为房屋建筑工程，公司有国家级、省级工法17项；获授权专利19项，其中4项发明专利，15项实用新型专利，主编参编国家及行业标准5个。
山东路桥
公司是一家从事路桥工程施工和养护施工的公司。路桥集团从单一的公路工程施工总承包特级资质过渡到以特级资质为主、公路行业甲级(工程设计资质证书)和对外承包工程资格证书等资质为辅的多资质经营的现状,成功地完成了战略转型。
路桥集团成功地进入阿尔及利亚、安哥拉和越南等海外市场,实现了重大突破。公司完成科技成果鉴定18项，其中达到国际先进4项，国内领先9项，各项技术指标均处于国内领先水平。
安徽建工
公司主营业务为房屋建筑工程、基础设施建设与投资、房地产开发经营。主营建筑工程施工、房地产开发和水力发电;属水利建设环节;安徽水利建设龙头企业,安徽是国内水利投资第二大省。
公司积极响应国家政策，大力发展绿色清洁能源，目前控股运营水电站7 座，总装机容量 24.61 万 KW，权益装机容量 18.81 万 KW，年设计发电量约 10 亿 KWH，已全部建成发电。未来公司将努力把握政策及市场机遇，积极拓展抽水蓄能业务。
（报告出品方/
一、兼并重组，打造全球顶级财富管理机构
1.1 兼并重组，战略逐步聚焦财富管理
兼并重组成立瑞银集团。1998 年，瑞士联合银行（UBS）和瑞士银行（SBC）合并成为瑞银集团。两家银行均拥有 悠久的历史，瑞士联合银行可以追溯到 1862 年成立的温特图尔银行（the Bank in Winterhur）,于 1912 年由温特图 尔银行和托根伯格银行合并而成。合并之前，温特图尔银行和托根伯格银行不断在瑞士扩大业务范围，向对瑞士未来 具有重要意义的各种企业提供了资助，提前为瑞银集团锁定了优质客户；瑞士银行的起源可以追溯到 1872 年成立的 巴斯勒银行协会（Basler Bankverein），是第一家在伦敦金融城开展业务的瑞士银行，瑞士银行专注于国际商业银行 业务为后续瑞银集团快速打开国外市场提供了强大的根基。瑞士联合银行和瑞士银行经过不断地并购重组，成为了瑞 士本地领先的银行，为瑞银集团的发展积累了大量客户资源。
业务逐步整合，采取统一品牌策略。1998 年，原瑞士联合银行旗下的对冲基金长期资本管理公司（LTCM）的内爆 对瑞银造成了巨大冲击，瑞银宣布其 LTCM 风险敞口出现 7.83 亿瑞士法郎的税前亏损，在此背景下，瑞银开始业务 线改革。2000 年，瑞银主动退出保险领域，同时出售了部分全球贸易融资业务，放弃了高收益证券和对冲基金的投 资，限制进军电子、通讯以及网络等行业，该举措使得瑞银完美的避开了美国互联网泡沫。2003 年，瑞银的业务组 织都冠以瑞银（UBS）名称，即瑞银私人财富管理(UBS Private Wealth Management)、瑞银投资银行(UBS Investment Bank)、瑞银全球资产管理(UBS Global Asset Management)，母公司命名为（UBS AG）。2005 年，瑞银集团进一 步采取统一品牌策略，将瑞银华宝、瑞银普惠、瑞士银行私人银行和瑞银全球资产管理等原有的四大业务品牌重组成 冠以 UBS 名称的三大业务板块：瑞银财富管理（UBS Wealth Management）、瑞银全球资产管理（UBS Global Asset Management）以及瑞银投资银行（UBS Investment Bank）。
金融危机为分水岭，战略重心逐步转移。2000 年，瑞银集团以 120 亿美元收购美国普惠公司（PaineWebber），该 公司在资产管理和证券经纪领域尤有盛名。彼时，瑞银集团重点发力投行业务，投行业务营收占集团总营收的比例最 高。2008 年金融危机席卷全球，瑞银集团投行业务严重亏损，亏损金额高达 276 亿瑞士法郎，给集团造成重大损失。 瑞银集团开始重新审视其核心业务，将业务发展重心逐步转移到财富管理部门。2011 年，瑞银集团确立了“以财富管 理为核心，资产管理与投行为辅助”的发展战略，并延用至今。经过近 160 年的锤炼，瑞银集团成功实现了以财富管 理为核心的轻资产运行模式。
大力发展财富管理业务，积极拓展海外市场。自金融危机以来，瑞银集团一直坚持“以财富管理为核心”的发展战略， 积极拓展海外市场。2008 年，瑞银集团从盈利能力和市场增长两个方面设定财富管理业务发展路径，通过已覆盖的 国际市场、瑞士的企业和个人业务以及瑞士本土财富管理业务增强盈利能力；在美国市场，大力发展财富管理业务， 力争达到同业顶尖水平；在欧洲市场，通过在岸市场业务优化收支平衡目标，增强市场增长潜力；对于国际成长市场， 将继续加大投资以推动营收增长。
1.2 全球顶级财富管理机构，深耕四大市场
客户投资资产规模突破 4.6 万亿美元。经过 160 年的沉淀，瑞银集团已成为全球顶尖的财富管理机构，截至 2021 年 末，瑞银客户投资资产规模突破 4.6 万亿美元。瑞银集团客户投资资产规模从 2008 年末的 2.04 万亿美元提升到 2021 年末的 4.59 万亿美元，近 13 年（2008-2021 年）的年均复合增速为 6.61%。
财富管理领域负有盛名。多年来，瑞银集团财富管理业务在全球处于领先地位，在各项私人银行评选活动中，荣获多 个奖项。瑞银连续 9 年荣获英国金融时报集团旗下《专业财富管理》与《银行家》杂志联合评选的“全球最佳私人银 行”奖项，7 次荣获《欧洲货币》（Euromoney）“全球最佳财富管理银行”奖项，多次荣获亚洲/西欧/北美/中东地 区“最佳财富管理银行”称号。 私人银行客户资产规模排名全球第一。根据财富管理行业权威调研机构 The Scorpio Partnership 发布的《2018 年度 全球私人银行基准报告》，截至 2017 年末，瑞银集团以 2.4 万亿美元的私人银行客户资产规模排名第一，是全球最 大的私人银行。招商银行以 2929 亿美元排名第 13，工商银行以 2060 亿美元排名第 22。
业务遍布全球，深耕四大市场。瑞银集团业务遍布全球主要的金融中心，在全球 50 个国家/地区设有办事处，深耕美 洲、亚太、瑞士以及 EMEA（Europe, the Middle East and Africa，欧洲、中东和非洲）四大市场，占领规模最大及 增速最快的市场高地。从员工分布来看，截至 2021 年末，瑞银拥有来自全球 145 个国家/地区共 72779 名员工，其 中美洲员工数量占比 30%，瑞士 29%，亚太地区和 EMEA 的员工占比分别为 21%/20%。从瑞银集团全球财富管理 板块客户投资资产规模分布来看，美洲为瑞银的主要市场，客户投资资产规模占比最高且相对稳定，截至 2021 年末， 美洲地区客户投资资产占比达 56%；亚太市场占比大幅提升，截至 2021 年末，亚太市场客户投资资产占比 16%，占 比较 2002 年的 4%提升了 12 个百分点。根据公司投资者推介材料，截至 2021 年末，瑞银集团在亚洲、瑞士、欧洲、 新兴市场国家的客户投资资产规模均位列第一，在美国市场位列第五。
美洲市场为瑞银的主要市场，并购 Wealthfront 进军智能投顾市场。根据瑞银 2021 年投资者推介资料，在美洲市场， 瑞银集团财富管理规模位居前五，具有领先地位。2018 年瑞银美洲市场的税前利润达 22 亿美元，2021 年提升至 31 亿美元，2018-2021 年的年均复合增速达 12%。2021 年末客户投资资产达 2.1 万亿美元，2018-2021 年的年均复合 增速达 15%。2021 年新增收费资产 640 亿美元，同比增长 156%，增长势头较好。2022 年 1 月，瑞银以 14 亿美元 收购 Wealthfront，进军智能投顾市场。Wealthfront 是美国最大的智能投顾平台之一，主打 “纯智能”的业务模式，为 经过调查问卷评估的客户推荐与其风险偏好和风险承受能力匹配的资产投资组合，并提供税收优化、大学储蓄计划、 贷款等附加服务。截至 2021 年末，Wealthfront 已为 470 万客户提供服务，资产管理规模达 270 亿美元。并购 Wealthfront 将大幅提高瑞银集团数字化能力，提升瑞银在美国市场的竞争力。
逐步登陆亚太市场。1965 年，瑞银在中国香港设立办事处，成为第一家在亚太地区开设分支机构的瑞士银行。1985 年，在中国内地开展企业融资业务，1989 年，在北京及上海设立办事处，2004 年瑞士银行北京分行正式成立。2005 年与国投泰康信托合资成立国投瑞银基金，同年入股北京证券，在原北京证券重组的基础上成立瑞银证券。2007 年， 瑞银证券正式成立。至此，瑞银在中国已完成财富管理、资产管理和投资银行三大主要业务布局，并逐步取得 QFII、 RQFII、QDLP、PFM 等一系列资格和牌照。2018 年，瑞银增持瑞银证券股权至 51%，成为首家通过增持内地合资 券商股权以实现控股的外资金融机构。22Q1 瑞银对瑞银证券的持股比例进一步提升至 67%。根据瑞银财富管理℡☎联系：信 公众号，瑞银证券和瑞士银行（中国）的客户门槛均为 100 万美元，客户的户均总资产约为 2000 万美元。
瑞银亚太地区财富管理规模连续 8 年位居亚洲第一。根据《亚洲私人银行家》，瑞银在亚洲地区的财富管理规模连续 8 年位于亚洲第一，2020 年，瑞银财富管理亚太地区顾问人数达 911 人，是客户顾问人数最多的私人银行。瑞银集 团亚太地区的税前利润由 2018 年的 14 亿美元提升至 2021 年的 26 亿万美元，近三年（2018-2021）年均复合增速 达 23%，在四大市场中增速最高。2021 年末亚太地区客户投资资产规模达 0.71 万亿美元，近三年（2018-2021）的 年均复合增速达 13%。新增收费资产 140 亿美元，同比增长 75%。随着中国市场的不断开放，瑞银将在中国市场持 续扩张。此外，瑞银也注重在财富管理高速发展的东南亚地区进行布局，规模有望进一步提升。
差异化发展战略，优化 EMEA 市场布局。在 EMEA 市场，瑞银实行差异化的发展战略，重点突破西欧、中东欧和中 东等区域潜力较大的国家，退出西班牙、奥地利等国家在岸（onshore）市场业务。2021 年，瑞银集团关停了 51 家 实体法人单位，退出部分国家在岸市场业务以节约成本。退出西班牙、奥地利等国家在岸市场业务，并不意味着放弃 该市场的客户，而是通过离岸（offshore）业务继续服务这些客户。2021 年，EMEA 地区的税前利润为 20 亿美元， 近3年（2018-2021）年均复合增速达22%。2021年末EMEA地区客户投资资产规模达1万亿美元，近3年（2018-2021） 年均复合增速达 13%。新增收费资产 190 亿美元，同比增长 217%。
瑞士地区的第一大全能银行。瑞银集团在瑞士有 260 万私人银行客户和 10 万企业客户，服务了瑞士 1/3 的私人银行 客户与 90%以上的大型企业客户，是瑞士第一大全能银行。瑞银集团数字化转型成效显著，近几年瑞士地区互联网客 户占比逐年提升，2021 年末达 70%，较 2020 年末提升 4 个百分点。依托数字化转型，瑞银计划发展抵押贷款、养 老金及退休、可持续融资等业务，力争继续扩大在瑞士地区的领先优势。瑞士市场的税前利润由 2018 年的 26 亿美 元提升至 2021 年的 33 亿美元，年均复合增速达 8%；2021 年末瑞士地区客户投资资产规模达 0.68 万亿美元，近四 年（2018-2021 年）年均复合增速达 14%。（报告未来智库）
二、以财富管理业务为核心，四大业务板块协同作战
瑞银集团有四大业务板块，全球财富管理（Global Wealth Management）、零售与商业银行（Personal & Corporate Banking）、资产管理（Asset Management）及投资银行（Investment Bank）。瑞银集团打造一个 “生态系统”，以 财富管理业务为核心，四个业务部门协同作战。
2.1 财富管理业务为核心业务
2011 年确立以财富管理业务为核心的发展战略并延续至今。2008 年金融危机期间，瑞银投行业务产生巨额亏损，瑞 银重新审视业务发展，于 2011 年确立了以财富管理业务为核心的发展战略。瑞银集团有四大业务板块，分别是全球 财富管理、零售与商业银行、资产管理以及投资银行板块。其中，全球财富管理板块为全球高净值和超高净值个人、 家庭和家族办公室以及部分市场财富客户提供服务。资产管理板块为客户提供多样化的投资产品和服务，并为全球范 围的客户提供咨询支持。投资银行板块为客户提供投资银行服务，帮助客户投融资以及管理风险。零售与商业银行板 块主要是指在瑞士本土市场为零售客户、企业客户提供全面的金融产品和服务。
从营收来看，全球财富管理板块收入占比超 5 成。全球财富管理板块为瑞银集团营收的主要来源，财富管理板块收入 占比呈现稳中有升的态势。2021 年，瑞银集团全球财富管理板块营收 194.49 亿美元，占四大业务板块总营业收入的 54.16%；投资银行板块营收 94.93 亿美元，占比 26.44%；零售与商业银行板块营收 43.40 亿美元，占比 12.11%； 资产管理板块营收最少，占比 7.29%。全球财富管理板块收入中，经常性手续费收入占比最高，2021 年末经常性手 续费收入 111.70 亿美元，较 20 年增长 16.10%，占全球财富管理板块收入的比重高达 57.52%；基于交易的收入 38.36 亿美元，较 21 年增长 2.6 亿美元,占比达 19.75%。
从 ROE 来看，资产管理板块 ROE 最高。2017 年之前，瑞银财富管理业务由“财富管理”和“财富管理美洲”两个部门组 成，财富管理板块 ROE 远高于其他板块。目前，资产管理板块 ROE 最高，2021 年资产管理板块 ROE 为 51.80%； 其次是全球财富管理板块，ROE 达 25.40%；零售与商业银行/投资银行板块 ROE 分别为 18.90%/20.30%。
从成本收入比来看，全球财富管理和投资银行板块相对较高。2021 年全球财富管理板块成本收入比为 75.5%，投资 银行板块为 72.5%，零售与商业银行/资产管理部门分别为 60.6%/61.4%。全球财富管理和投资银行部门成本收入比 相对较高，主要是员工薪酬支出远高于其他两个部门。近两年，瑞银集团通过出售部分地区的财富管理业务、削减财 富顾问人数等举措降低成本，全球财富管理板块成本收入比呈现℡☎联系：降的态势。
2.2 四大业务板块协同作战，打造一个“生态系统”
四大业务板块协同作战。瑞银集团内部一直强调“one bank”即“一体化”理念，四大业务板块相互合作，让整个集团共 同为客户提供产品和服务。全球财富管理、资产管理、投资银行以及零售与商业银行四大业务板块在向客户提供自身 服务的同时，利用各自专业能力和资源禀赋，向集团其他板块的客户提供相关服务。瑞银集团还成立了全球家族办公 室、全球贷款部门、资本市场团队等部门和团队帮助各板块协同合作。比如 2020 年成立全球贷款部门，为投资银行 与全球财富管理板块的客户提供贷款服务，以满足客户的贷款和融资需求。
投资银行板块向其他部门客户提供融资并购服务等。投资银行部门在研发权益类、固定收益类产品以及公司兼并重组 服务等方面拥有丰富的经验，可以满足其他部门客户融资并购、投融资咨询服务等需求。2012 年，瑞银整合全球财 富管理和投资银行板块资源，成立全球家族办公室（Global Family Office），为全球财富管理客户提供投融资咨询服 务、并购、资本市场等方面的服务。根据投资者推介材料，全球家族办公室收入增速较快。2020 年全球家族办公室 收入同比增长 25%。
全球财富管理板块客户资源禀赋优异。瑞银集团财富管理业务发展较好，客户资源禀赋优异，可向其他板块提供优质 客户资源。例如，全球财富管理板块向财富管理客户销售资产管理板块的产品和服务，21 年末瑞银全球财富管理板 块代销资产管理板块产品规模达 0.36 万亿美元，占资产管理板块客户投资资产的 29.64%。此外，根据公司年报，截 至 2021 年末，全球财富管理板块客户贷款余额达 2341 亿美元，创造 42.44 亿美元的净利息收入，占全球财富管理 板块收入的比例达 21.85%。
零售与商业银行向其他部门推荐客户。零售与商业银行板块深耕瑞士地区，拥有 160 年的发展史，积累了庞大的客户 群体。当客户有其他业务需求时，个人和公司银行部门会将客户推荐至相应业务部门。例如当对公客户有资产配置时， 将客户推荐至资产管理板块以获取资产配置方案；当企业家有财富管理需求时，将客户推荐到全球财富管理板块。
三、探究 UBS 成为全球顶尖财富管理机构的秘密
3.1 深耕高净值客户
定位高净值客户。瑞银全球财富管理业务专注于服务全球高净值和超高净值个人、家庭和家族办公室以及部分市场财 富客户，其中，以高净值客户及超高净值客户为主。在美洲地区，高净值客户门槛相对较低，为金融资产在 100 万-1000 万美元的客户，而在非美洲地区，高净值客户为金融资产 200 万-5000 万瑞士法郎的客户。我们认为，瑞银在美洲地 区与摩根士丹利、摩根大通等机构竞争较为激烈，需要降低高净值客户门槛以提升客户覆盖面。
19 年末超高净值客户投资资产规模占比达 52%。为了更好的服务高净值客户，提高客户粘性，2006-2008 年瑞银集 团在美国建立了 9 家私人银行财富管理中心，2011 年/2013 年成立了全球家族办公室/美洲家族办公室，2016 年成立 专门的超高净值客户部。通过成立专门的服务机构，向超高净值客户提供针对性、专业化的跨部门、机构式服务。截 至 2019 年末，瑞银超高净值客户投资资产规模达 1.37 万亿美元，占比提升 9 个百分点至 52%，超高净值客户投资 资产占比进一步提升。超高净值部门服务的客户投资资产规模增速更高。根据瑞银投资者推介材料（2018），2014-18Q3 瑞银超高净值客户投资资产规模年均复合增速为 9%，而 2016-18Q3 超高净值部门专门服务的超高净值客户的客户投 资资产规模年均复合增速达 12%。
3.2 以客户需求为导向，提供综合化服务
标准化的客户服务流程。作为全球领先的财富管理机构，瑞银以客户需求为导向，提供私人事务、资产配置、家庭保 障以及企业管理等综合化解决方案。瑞银分支机构遍布全球，构建了全球智能库，可向客户提供全球一体化的综合性 服务。投资顾问采用 KYC（know your customer）流程、客户尽职调查（Due Diligence）以及一对一深入对话的方 式了解客户的需求及目标。客户策略团队根据客户反馈、“投资者观察”定期调查结果以及智能高级分析团队的建议来 深入分析客户需求；CIO 提供 UBS House View，识别投资机会；产品专家提供投资策略，为客户寻求最佳解决方案。 理财顾问根据客户需求和市场投资机会，向客户提供资产配置建议。
独特的财富管理理念与完善的内部投研支持体系。瑞银拥有独特的财富管理理念-“3L”理念，即 liquidity（流动性）、 longevity（长久性）、legacy（传承），满足客户在财富保障和传承方面的需求。瑞银全球财富管理下设三个部门， 三个部门协同合作，构建内部支持体系。CIO 是瑞银财富管理的投资引擎，成立于 2011 年，拥有来自全球 200 多名 分析师和专家 24*7 不间断的提供全球所有市场和行业的前沿观点，也就是瑞银 UBS House View。UBS House View 涵盖瑞银在主要市场中所有资产类别的战略和战术资产配置，市场投资机会识别等。截至 2021 年末，CIO 拥有超过 1100 名员工，并在 18 个地区设有办事处，负责超过 3.3 万亿美元资产的投资建议。客户策略办公室（CSO，Client Strategy Office）通过深入分析客户的价值需求、行为偏好等方面，制定符合客户需求的个性化产品组合。投资产品 及服务部（IPS，Investment Products and Services Unit）根据 CIO 给出的资产配置建议制定和执行具体的投资方案，结合 CSO 对客户分析，指导理财顾问协助客户做出针对性地投资组合配置方案。此外，瑞银建立在线财富管理平台、 财富管理平台、财富管理美洲 APP 等工具完善内部支持体系布局。
提供贷款服务，满足客户多元需求。瑞银集团注重营销全权委托类产品。全权委托类产品指的是客户全权委托瑞银代 客户进行投资。对于客户来说，全权委托产品更加省时省事，无需自己挑选产品，也无需参与交易流程，客户体验感 更好。近几年，全权委托类产品规模占客户投资资产的比例逐步提升。此外，瑞银还向财富管理客户提供贷款服务， 21 年末全球财富管理板块为客户提供的贷款规模为 2341 亿美元，其中，美洲地区贷款渗透率（loan penetration） 相对较低，21 年末仅 5%，而同期瑞士地区为 15.3%。
3.3 培养高质量投顾团队，服务水平提升
精简投顾团队，投顾服务效率稳步提升。在业务发展初期，瑞银集团通过兼并重组扩大财富管理队伍，提升市场份额。 但是随着业务的快速发展，对投顾的专业化能力要求也越来越高，瑞银集团认为最优的投顾团队人数应该在 5-50 人。 因此，从 2015 年开始，瑞银全球财富管理板块开始精简投顾团队，投顾人数稳中有降。截至 2021 年末，投顾总人 数为 9329 人，同比下降 2.57 个百分点，较 2015 年下降 16.40 个百分点。尽管人数有所下降，但投顾的服务效率稳 步提升，2021 年投顾人均管理客户资产/创收分别为 3.54 亿美元/208 万美元，分别较 2020 年大幅提升 12.38/16.20 个百分点。2016-2021 年投资顾问人均管理客户资产/创收的年均复合增速分别为 13.37%/8.09%，增速处于同业领先 水平。我们认为，一方面，瑞银采取了财务顾问客户传承计划（ALFA），即使投资顾问退休或离职仍然可以将客户 平稳过渡到集团的其他顾问手中，减少客户流失。另一方面，瑞银集团注重数字化转型，科技赋能助力财富管理业务 发展，使得人均客户投资资产规模稳中有升。
投顾薪酬水平高，吸引优秀人才。从人均薪酬来看，瑞银全球财富管理板块的人均薪酬水平高于瑞银全行。2019 年， 瑞银全球财富管理人均薪酬为 33.61 万美元，为全行平均的 1.43 倍。从绩效薪资来看，2021 年，投资顾问的人均绩 效薪资为 84.79 万美元，为其他员工人均绩效薪资的 12.45 倍，投资顾问的绩效薪资远高于其他员工的人均绩效薪资。
专业化培训，提高投顾服务水平。瑞银集团从领导力和专业能力两个方面对投顾展开培训，提升投顾人员的专业能力。 根据瑞银财富管理
3.4 金融科技赋能财富管理业务发展
注重金融科技赋能。瑞银集团注重数字化转型，从 2012 年开始，逐步将金融科技贯穿于财富管理业务中，瑞银集团 每年在科技领域投入占集团总收入的 10%以上。2021 年金融科技投入共计 39 亿美元，占 2021 年总营收的 10.97%。 瑞银集团专门设有技术中心（ITCorporate Center）,与总部和各个业务部门展开合作，为业务部门提供业务咨询、技 术结构、应用开发及项目管理等服务。
利用云技术、人工智能等，提高服务效率。通过使用云技术，使得员工不受地点和设备的限制，可以随时随地访问瑞 银所有的 APP，提高工作效率。瑞银集团依托人工智能技术解答客户问题，降低人工服务的错误率，截至 2018 年末， 已累计投入 1000 台机器。eDiscovery 平台收集和处理瑞银集团内部数据，通过机器学习为内部审查和外部诉讼提供 数据支撑。2021 年，瑞银集团全球财富管理板块组建智能技术和高级分析团队，专注于开发智能生态系统，应用人 工智能，帮助投资顾问预测客户需求，维护客户关系。
开发高效财富管理平台，提升客户体验。瑞银研发财富管理在线平台使得客户在线上就可获取最新的投资组合信息， 以此优化其投资组合。2017 年瑞银开发财富管理大平台 One WMP(One Wealth Management Platform)，该平台界 面更加直观，整合了各渠道产品，产品更加丰富，主要面向除美国以外的财富管理客户。截至 2021 年末，超过 85% 的客户（美国除外）客户投资资产已可在该财富管理平台展示。在美国，瑞银与软件提供商 Broadridge 开展合作， 建立财富管理美洲平台，该平台允许美国财富管理客户设置个性化的投资和储蓄目标。结构性产品投资平台根据各个 客户多样化的需求提供资产类型多样的结构性产品。UBS Manage Advanced[My Way]平台为选定市场的客户提供投 资组合的信息，允许客户根据自己的偏好，在线上和顾问共同在设计产品投资组合。
四、中收占比近 7 成，资产质量改善
4.1 营收以中收为主，ROE 稳步提升
近三年营业收入平稳增长。2008 年以前，瑞银集团迅速扩张，营收增速较快。2008 年受金融危机影响，瑞银营收大 幅下降。自 2011 年起，瑞银将业务重心从投行转移到财富管理，营业收入稳中有升。2021 年营业收入 355.42 亿美 元，同比增长 9.72%。22Q1 营业收入 93.63 亿美元，同比增长 7.23%。
中收占比近 7 成。2021 年，非息收入中手续费及佣金净收入 243.73 亿美元，占比最高，达 79.46%；其次是投资收 益，占比达 19.07%。2021 年手续费及佣金净收入占营收比重高达 68.58%。瑞银集团以财富管理业务为核心，投资 组合管理及相关服务费、投资基金费等财富管理业务相关收入占比较高，2021 年，投资组合管理费及相关服务收入 与投资基金管理费收入合计 155.52 亿美元，占手续费及佣金收入比重 64.04%，占营业收入比重高达 43.76%。其次 是经纪业务收入，占手续费及佣金收入的 18.45%。财富管理业务受宏观经济波动影响较小，所以中收也相对稳定。
ROA/ROE 稳步提升。近五年，瑞银集团 ROA 与 ROE 稳步提升，2017 年 ROA/ROE 仅为 0.12%/2%，而 2021 年 已分别提升至 0.67%/12.60%。在疫情爆发的 2020 年，美国四大行 ROA/ROE 均大幅下降，而瑞银集团 ROA/ROE 仍呈上升态势。我们认为，一方面瑞银集团以财富管理业务为核心，中收增长带动 ROA/ROE 提升。另一方面，近几 年瑞银集团回购公司股票，总资产和净资产增速相对较低。（报告未来智库）
4.2 资产以贷款为主，存款以负债为主
近几年总资产规模平稳增长。早期通过并购重组资产规模迅速扩张，02 年-06 年总资产规模年均复合增速达 23.12%。 08 年金融危机，出售部分业务使得总资产规模大幅下降。随后，逐步将业务重心转向轻资产的财富管理业务，出售 部分非重点业务，总资产规模逐年下降，2016 年末总资产规模较 2011 年末下降了 39%。2016-2021 年，资产规模 平稳增长，近 5 年的年均复合增速为 3.98%。截至 22Q1，瑞银集团的总资产规模达 1.14 万亿美元，同比增长 2.91%。
贷款规模较为稳定，2020年实现快速增长。近几年贷款规模保持平稳，仅2020年实现较快增长，20年增速达17.03%。 截至 2021 年末，瑞银集团贷款规模达 4141 亿美元，同比增长 4.55%。22Q1 贷款规模有所回落，为 4101 亿美元。 其中，零售客户抵押贷款占比最高，为 40.92%，主要是以自有房地产为担保的零售客户贷款。
近几年存款规模稳步提升。近 5 年，除了 2020 年存款增速较高，其余年份存款平稳增长，2020 年存款规模同比增 长 17.03%。截至 2021 年末，瑞银集团存款规模达 5420 亿美元，同比增长 3.32%。22Q1 存款规模略有回落，为 5415 亿美元。
4.3 息差平稳，资产质量改善
净息差平稳略降。整体来看，近 5 年瑞银集团的净息差呈现平稳略降的态势。与同业相比，瑞银集团的净息差较低， 但差距逐渐缩小。2020 年受疫情影响，各银行净息差均有一定的下滑，摩根大通/美国/富国/花旗银行分别较 2019 年 下滑 48/53/46/49bp，而瑞银集团仅下滑 8bp，息差较为平稳。2021 年瑞银集团净息差为 1.40%，较 2020 年略降 2BP。
核心一级资本充足率和资本充足率较高。近年来，瑞银集团核心一级资本充足率稳中有升，资本充足率保持平稳。与 同业相比，瑞银集团资本充足率较高，截至 2021 年末，瑞银集团核心一级资本充足率/资本充足率分别为 15%/20%。 资本充足率较高，主要得益于良好的盈利能力与较低的风险加权资产增速。2022 年，瑞银集团设定了新一轮股票回 购计划，在未来两年将回购 50 亿美元。预计随着盈利能力的提升与股票回购的持续推进，资本充足率将保持平稳。
五、投资分析：关注估值明显回落的零售银行
5.1 零售银行估值相对较高
股价波动相对较小。从股价表现来看，上市以来，瑞银集团股价相对稳健，股价波动低于同期标普 500 金融指数（ S&P 500 Financials Index）。2014 年 11 月 24 日至 2022 年 6 月 13 日，瑞银集团股价涨幅 18%，而标普 500 金融 指数涨幅 60%。年初至今，瑞银集团股价跌幅 9%，而同期标普 500 金融指数跌幅达 20%。
5.2 关注估值明显回落的零售银行
零售银行是银行业发展的大方向，零售银行业务主要是信贷与财富管理两大块。由于 4 月初以来疫情多发，经济明显 承压，股市低迷，财富管理收入受影响明显，个贷需求低迷，这使得零售银行估值溢价基本消失。不过，展望未来， 零售银行特别是财富管理仍有较大的发展空间，仍然为银行股的长逻辑。随着地产明显放松，后续地产销售有望迎来 拐点，驱动个贷需求好转，零售银行估值或已见底。
股市低迷，基金代销同比大幅下降，财富管理收入增长阶段性放缓。根据基金业协会数据，22Q1 前 100 家基金代销 机构中，商业银行代销的非货币/股票+混合基金保有规模分别为3.84/3.25万亿元，分别较21Q4下降了12.4%/14.2%。 2022 年第 1 季度，42 家 A 股上市银行手续费及佣金业务收入 2660 亿元，同比增长 3.55%，增速较 21 年全年下降 2.84 个百分点。
我国人均零售贷款规模仅为美国的 18%，未来增长空间大。根据美国联邦存款保险公司（FDIC）数据，截至 2021 年末，美国零售贷款（个人贷款+居民住宅抵押贷款+MBS）规模 14 万亿美元，人均贷款 4.3 万美元（折合人民币 28.7 万元）。21 年末我国居民贷款规模 72.4 万亿元，人均贷款 5.1 万元。我国人均零售贷款规模仅为美国的 18%，随着 我国居民收入的增长，对比美国，我国个人贷款仍有非常大的增长空间。随着地产明显放松，地产销售有望迎来拐点， 驱动个贷需求好转。
财富管理是成长性赛道，发展空间巨大。未来 15 年，中国个人财富快速增长，并将呈现两大趋势： 1）个人财富中 房地产占比下降，金融资产占比上升；2）个人金融资产中个人存款占比显著下降，资管产品占比大幅提升。中国财 富管理行业正在迎来大发展。当前，中国个人金融资产约 200 万亿元，个人存款 100 万元，占比近半。我们预计 2035 年，中国个人金融资产将超 600 万亿，其中，个人存款 200 万亿元，存款以外的金融资产将超 400 万亿元（近 70 万 亿美元）。届时，中国资管产品总规模超过美国（目前 42 万亿美元），或成为财富管理全球第一大市场。
城商行零售 AUM 增速较快。截至 2021 年末，已公布数据的 21 家上市银行零售 AUM 合计达 94 万亿元。其中，零 售存款规模 54 万亿，占零售 AUM 的 58%。工行零售 AUM 最大，为 17 万亿元，同比增长 6.25%；其次是建行，AUM 为 15 万亿元，同比增长 15.38%。从 2021 年零售 AUM 增速来看，城商行>股份行>大行。工行、建行、交行、邮储 四家大行零售 AUM 加权平均增速为 10.51%，股份行（中信除外，中信统计口径有变）为 17.54%，城商行为 18.30%。
私人银行业务发展迅速。2007 年中国银行成立私人银行部，是国内首家发展私行业务的银行。依据银行业协会报告， 截至 2020 年末，中资私人银行客户资产规模合计达 17.26 万亿元，同比增长 22.09%。目前，招商银行私行为行业 龙头，四大行紧随其后。2021 年末，招商银行私行 AUM 达 3.39 万亿元，客户数 12.21 万户，人均 AUM 达 2780 万 元（统计口径为资产规模在 1000 万元人民币以上的客户）。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告【未来智库】。未来智库 - 官方网站
（报告出品方/分析师：天风证券 鲍荣富 王涛 王雯）
1. 粤水电：双主业发展的水利水电区域性龙头
1.1. 公司区域基建龙头，清洁能源与氢能产业前景广阔
工程建设和清洁能源业务双轮驱动，广东省水利水电区域性龙头。粤水电（全称：广东水电二局股份有限公司）成立于2001年，于2006年在深交所上市。
公司由广东省水利水电第二工程局作为主发起人设立，创立初期专注水利水电、市政工程、地基与基础工程、公路工程及机电安装工程等的施工业务，并于2004年承接了第一个国外水利工程，积累了丰富的施工经验，形成了较高的品牌影响力。
随着工程建设业务不断成熟，公司积极拓展水力、风力、太阳能光伏清洁能源发电以及风电塔筒、光伏支架装备制造领域。
2006-2013年，公司先后实现了首个自主建设运营的水电站、风电场及光伏电站并网，至今已形成工程建设和清洁能源“双轮驱动”的业务模式，是区域水利水电工程建设的龙头企业和国内风电装备制造产业第一梯队企业。
此外，2022年 2 月公司与内蒙古自治区乌海市人民政府、江苏兴邦能源科技有限公司签订《战略合作框架协议》，设立 1 个国际院士未来零碳氢能科创中心并建设 2 个碳中和氢电产业园，进军氢能领域。
控股股东建工控股间接控制37.32%股份，实际控制人为广东省国资委。
公司控股股东为广东省建筑工程集团控股有限公司，并直接持有公司36.48%的股权，并通过建科院持有公司0.84%的股权；实际控制人为广东省人民政府国有资产监督管理委员会，持有建工控股90%的股权。
公司下辖多家子公司，其中主要的全资子公司为东南粤水电投资有限公司和中南粤水电投资有限公司，分别从事风光发电项目投资和实业项目投资、能源投资开发、工程建设等，2021 年分别实现净利润2.23亿元和4,652万元。
拟定增购买建工集团股权，提质增效巩固龙头地位。
公司近期公告，拟发行股份购买建工控股持有的建工集团***股权。交易完成后，建工控股对公司持股比例将从36.48%提高至77.50%，建科院持股比例将从0.84%降低至0.30%。
公司同时筹划非公开发行股份募集配套资金不超过 20 亿元，用于补充流动资金。
根据公司与建工控股签署的《业绩补偿协议》，建工控股承诺若本次定增在2022年实施完毕，则建工集团2022-2024年实现归母扣非净利润分别不低于9.56、10.46、10.95亿元；若本次定增在2023年实施完毕，则建工集团2023-2025年实现归母扣非净利润分别不低于10.46、10.95、11.33亿元。
本次国有资本重组有望提升增强公司独立性，实现科研、设计、施工一体化，促进公司核心竞争力持续提升，解决同业竞争的问题，成为横向上跨越大建筑业、纵向上贯穿项目整个生命周期和全价值链、具有核心竞争力的新型城乡建设综合服务运营商，成为大湾区一体化经济中的建设龙头，在粤港澳大湾区建设中发挥主力军作用。
工程资质齐全，具备水利水电工程施工总承包特级资质，区域性竞争优势显著。
工程建设业务为公司的传统优势经营项目，上市时已具备水利水电工程、公路工程、市政公用工程、房屋建筑工程和机电安装工程共 5 项总承包壹级资质和多项专业承包资质，有助于公司积极开拓市场，承接多项质量优良的工程项目。
2017年，公司取得水利水电工程施工总承包特级资质，成为广东省首家也是唯一一家具备该资质的企业，进一步增强区域性竞争优势。
此外，公司拥有水利行业专业设计资质和国外承包工程经营资格，为公司不断拓展业务领 域、承建国内外大中型水利水电工程奠定了坚实基础。
关键技术纵深布局，研发水平持续提高。
公司科技创新实力雄厚，形成了现代筑坝技术、大型隧道施工技术、复杂地质条件下基础处理技术、大江大河截流技术、跨流域调水工程施工技术、大型金属结构制安技术、公路及桥梁施工技术等 7 大核心技术。
近年来，公司完成超深竖井盾构渣料垂直运输施工关键技术、水库工程碾压混凝土施工技术等多项技术的研究，适应各类复杂地形条件与水文水力条件，有助于提升工程质量和形成优质的品牌形象。
目前公司具有深埋高压输水盾构隧洞衬砌施工关键技术、复杂地层长距离深埋输水隧洞盾构施工关键技术等多项在研项目，未来有望提供强大的技术支撑。
研发投入不断提高，打造高端创新人才团队。
公司重视技术创新，多年来研发投入占营业收入比例保持在 3%-3.5%。
2017-2021年，公司研发投入从 2.29 亿元增长至 4.96 亿元，年均复合增速为 21.39%。
截至2021年底，公司拥有高新技术企业 9 家，省级企业技术中心、广东省水利水电工程技术研究中心等省级技术研发平台 8 个，广州市企业研究开发机构 2 个，市级工程技术研究中心 3 个，累计有效发明专利 92 项、有效实用新型专利 188 项。
同时，公司不断提升技术设备力量，现拥有水利水电、市政、轨道交通等施工设备 3000 多（台）套，其中包括世界知名品牌盾构设备 18 台（套）。
此外，公司创新人才培养机制，通过开展校企合作、建立培养基地引进优秀人才，打造了工程建设和清洁能源投资建设的高素质专业团队。2021年，公司拥有研发人员 664 人，占员工数量比例提升至 15.88%。
1.2. 业务分析：积极布局全国市场，品牌优势不断凸显
业务布局完善，集设计、施工、建设、运营、管理全过程服务于一体。公司业务包括工程施工、发电、产品销售和勘测设计与咨询服务，核心业务为工程建设和清洁能源发电、装备制造。
工程建设方面，公司主要业务模式包括单一施工模式、PPP 模式和 EPC 模式，承包水利水电、轨道交通等项目。
清洁能源方面，公司从事水、风、光伏电站项目投资建设，并在运营期将所发电力销售给电力公司；同时，公司将制造的风电塔筒等装备对外销售，以装备货款为收入来源。
经营范围广阔，以广东省为主要发力点。
公司工程建设业务布局以广东、四川、湖南等地为主，并覆盖全国大部分地区，承建了广东飞来峡水利水电枢纽工程、北江航道扩能升级项目，四川省通济堰渠、珠三角水资源配置工程等多个项目。
公司作为第一批参建广州地铁、珠三角轨道交通的企业，是广东省轨道交通的主要施工单位，同时也参与了南昌、武汉、无锡、宁波等地的地铁建设，具备较强的市场竞争力。
公司清洁能源发电业务主要分布在新疆、甘肃等西北地区及广东、山东等东南沿海地区，项目建设经验丰富。从公司分地区营业收入来看，广东地区为公司第一大收入来源。
2017-2021年，广东地区收入从 42.33 亿元提升至 114.26 亿元，年均复合增速 28.18%，占公司营业收入比例从 63.84%提升至 79.56%，是公司重要的业绩增长支撑点。
客户集中度不断提升，母公司资源导入助力公司业绩增长。
2017-2021年，公司客户集中度逐渐提升，前五名客户销售金额占比从28.65%提升至38.41%。其中，第一大客户销售占比较高，2021年销售占比达到 11.19%。
公司客户广东省粤东三江连通建设有限公司、广东省兴粤水利投资有限公司（已更名为广东省兴粤投资有限公司）为控股股东建工控股的全资子公司，项目资源丰富，2019年兴粤为公司提供收入4%以上，助力公司业绩持续稳定增长。
经营目标完成情况较好，业绩仍具弹性支撑。
公司近五年经营计划完成度较高，营业收入除 16、17 年未达预定增速目标以外，其余年份均完成较好，而近五年归母净利润则全部达成既定目标。
公司计划2022年营业收入增速12.16%，归母净利润增速12.01%，此外还要求完成承接工程任务量不低于 178 亿元（21 年目标为 176 亿元），并完成清洁能源投产 1.2GW（21年目标为 0.2GW），业绩仍具备较强的弹性。
公司在手订单仍较为充足。
截止 22Q1 末，公司新签工程施工项目 32 个，合计金额 26.65 亿元，在手未完工项目仍有 169 个，合计金额 252.66 亿元。我们认为公司在手订单充足，中长期来看有望支撑业绩增长。
1.3. 财务分析：业绩稳定增长，费用控制能力持续改善
收入持续提升，净利润增速稳定。
2017-2021年，公司营业总收入从66.30亿元增长至143.61 亿元，年均复合增速 21.31%；归母净利润从 1.58 亿元增长至 3.28 亿元，年均复合增速 20.03%。
2022Q1，公司实现营业总收入 33.03 亿元，同比下降 5.31%；实现归母净利润 0.47 亿元， 同比下降 4.55%。
一季度公司营收和净利润同比均有下滑，主要受各地疫情和春节长假影响，导致公司工程进度部分放缓。
2022年，公司计划实现营业收入同比增长 12.16%，归母净利润同比增长 12.01%，未来随着疫情防控进一步改善，施工工程和清洁能源项目加快落地，盈利能力有望逐渐恢复。
21 年工程施工板块营收占比 80.30%，发电业务占比有所提升。
分行业来看，公司工程施工板块营收占比最高，2021年工程施工板块实现营收 115.33 亿元，占比 80.30%（同比+3.99%）。近年来发电板块营收占比略有提升，2021年发电板块实现营收 16.90 亿元，占比 11.77%（同比+0.01%），比2017年的 10.49%提升了 1.28 个百分点。
分产品来看，水利水电施工和市政工程施工分别为公司第一、二大收入来源，2017-2021 年，水利水电施工收入从 31.13 亿元提升至 84.96 亿元，年均复合增速 28.53%，占公司营业收入比例从 46.95% 提升至 59.16%；市政工程收入从 14.50 亿元提升至 23.93 亿元，年均复合增速 13.34%，占公司营业收入比例从 21.87%下降至 16.66%。
毛利率略有下滑，净利率水平相对稳定。
2017-2021年，公司毛利率受工程施工业务影响呈下行趋势，从 13.12%降低至 11.25%。2022Q1，公司毛利率为 10.90%，同比提升 2.50 个百分点，盈利能力有所改善。
公司净利率水平相对稳定，2017-2021 年维持在 2.2%-2.6% 的区间。2022Q1，公司净利率为 1.62%，同比提升 0.07 个百分点。
现金流处于优良水平，回款表现较好。
截止 21 年末，公司实现经营性现金流净额 8.47 亿元，较 20 年小幅减少 1.24 亿元，但仍处于较好水平。2019年受益于业务量增长和预收款项大幅增加，公司现金流增长较快，随后呈现逐步回归的态势。此外，公司净现比水平较高，随 CFO 净额呈现出波动趋势。2019年，公司净现比达到 12.72，体现了较高的回款能力。
我们预计随着疫情好转和项目建设加快推进，公司现金流仍将保持稳中向好。
工程施工毛利率较低，发电业务毛利率超 60%。
2021年，公司工程施工、发电、产品销售、勘测设计与咨询服务毛利率分别为 3.48%、62.90%、9.96%、39.87%，同比分别-0.73%/+2.36%/+4.66%/+1.69%。2017-2021年，公司工程施工业务毛利率偏低，从 8.16% 下降至 3.48%，主要因市场竞争激烈、工程单价较低。
此外，原材料、人工费用上涨较快，业主提高标准导致管理成本增大也对毛利率造成较大影响。公司发电业务毛利率较高，2021年水力发电、风力发电、太阳能发电毛利率分别为 56.55%、63.75%、64.43%，对公司整体毛利率的改善起到良好的作用。
费用控制能力不断增强，研发费用率有所提升。
2017-2021年，公司费用控制能力不断提高，管理费用率从 3.1%下降至 1.92%，财务费用率从5.73%下降至4.07%，期间费用率从 8.69% 下降至 5.99%。未来随着公司加强管理水平建设，费用率有望进一步改善。
公司近年来研发费用率略有上升，主要因公司加大工程施工、勘测设计等项目的研发投入，助力公司技术水平不断提升。
资产负债率偏高，拟定增优化资本结构。
公司资产负债率多年来保持较高水平，2014-2018年从 79.94%提升至 84.23%，2019年以来维持85%以上，主要因清洁能源项目及 PPP 项目投资所致。
公司拟以发行股份方式购买建工集团股权并募集配套资金不超过20亿元，鉴于加期审计相应数据更新工作无法在2022年6月30日前完成，公司决定申请暂时中止审核本次重组事项。我们预计未来定增方案实施后将有效补充公司流动资金，优化资本结构，并进一步拓宽融资渠道，为公司充分发挥市场优势、扩大主营业务规模夯实基础。
ROE水平逐年提升，盈利能力持续加强。
近年来，公司总资产周转率基本平稳维持在 0.45 左右，ROE 水平逐年上升主要受到资产负债率持续走高的影响。2014-2021年，公司 ROE 从 3.96%提升至 8.64%，盈利能力不断加强。未来若资产负债率情况得到改善，将有效降低公司经营风险，提高盈利增长的可持续性。（报告远瞻智库）
2. 工程建设先行，水利+抽水蓄能+轨道交通三轮驱动
2.1. 水利工程项目建设有望提速
水利工程投资或成为稳增长重要抓手。水利投资作为基建投资的一部分，也是政府逆周期调节的重要变量，在经济下行压力较大时能够起到一定的对冲作用。
近年来我国水利工程投资建设明显提速，2010-2021年全国完成水利投资由2320亿元增加至 7576亿元，10-21年CAGR为11.36%。
6月17日，在水利部召开推进“两手发力”助力水利高质量发展有关情况新闻发布会上，水利部副部长魏山忠表示，今年全国水利建设投资完成要超过8000亿元，争取达到1万亿元。而从实际情况来看，22年1-5月全国已完成水利建设投资3108亿元，较去年同期增加1090亿元，同比增长 54%。
按照 4 月 8 日魏山忠在国务院政策例行吹风会上的表示，重大水利工程每投资1000亿元，可以带动 GDP 增长 0.15 个百分点，新增就业岗位 49 万。若按照 22 年完成 8000 亿元的水利投资估算，可拉动 GDP 增长 1.2 个百分点，新增就业岗位 392 万。
我们认为水利投资目标的不断加码，显示出水利项目将在今年稳投资、稳增长中发挥重要的提振作用。
政策驱动下，水利工程建设亦具备明确的现实需求。
从政策角度来看，水利部印发《关于实施国家水网重大工程的指导意见》指出，要建成一批重大引调水和重点水源工程，新增供水能力 290 亿立方米。
2020年国务院常务会议正式确定到2022年推进 150 项重大水利工程，包括防洪减灾工程 56 项、水资源优化配置工程 26 项、灌溉节水和供水工程 55 项、水生态保护修复工程 8 项、智慧水利工程 5 项，总投资规模达 1.29 万亿元，有望带动间接投资约 6.6 万亿元。
截止到2021年，150 项重大水利工程已批复 67 项，累计开工 62 项。我们认为在十四五保障“防洪安全、供水安全、粮食安全、生态安全”的主基调下，防洪减灾、水资源优化配置和水生态保护修复，使得我国水利工程投资建设亦具备更为明确的现实需求。
十四五期间计划完成投资额超 3.9 万亿元。
我们对十四五期间水利投资规划进行了统计，当前我国已有 20 个省和直辖市对“十四五”期间水利工程投资额做出了相关规划部署，预计十四五水利工程规划总投资额合计可达 6.1 万亿元，十四五期间计划完成投资额达 3.9 万亿元，相较“十三五”期间规划 2.43 万亿元投资额增加近 1.5 万亿元，同比增加 60.8%。
供水工程和防洪减灾仍占据主流，智慧水利重要性有所提升。
从已披露十四五规划的具体投资分类上来看，十四五期间水利投资主要聚焦四个大方向：防洪减灾、供水保障工程、水生态修复、智慧水利。而供水工程和防洪减灾工程仍是十四五水利工程投资的主基调，分别占当前水利投资规划总额的 50.4%/29.0%。
此外，智慧水利被提及较多，个别省份如浙江、广东已将智慧水利单独列为水利工程的投资类别，虽然目前占整个十四五期间投资额的比例较低，但我们预计在水利数字化、信息化加持下，智慧水利工程作为新兴领域，未来重要程度有望持续提升。
广东省水利工程计划投资总额和增速均位于前列。
从投资额来看，广东“十四五”期间水利工程建设投资完成额达 4050 亿元，相较“十三五”规划增加 2247 亿元，同比增长 124.6%，在 20 个已公布十四五期间水利投资规划的省市当中仅次于云南。截止到 22 年 5 月，广东全省已完成水利投资 363.3 亿元，占年度计划完成投资 800 亿元的 45.4%，比去年同期增加 82.5 亿元。目前全省已储备近千亿元的水利投资项目，后续开展大规模水利建设仍有较大空间。
在 150 项重大水利工程当中，广东省有4个项目，规划总投资额约951亿元。
2022年我国将重点推进55项重大水利项目，水利部出台了19项具体工作举措帮助水利项目加快建设，截止22年5月底，55个重大项目当中已开工 12 项，6月底前将再开工6项。而环北部湾（粤西）水资源配置工程也是 55 项加快推进的重大水利工程之一，水利部部长李国英6月18日实地调研该工程时也指出，要积极推动重大水利工程尽早实施。
公司资质优势叠加经验丰富，水电工程业务承接较多。
在水利水电工程建设上，公司施工经验丰富，专业技术成熟，具备水利水电工程施工总承包特级资质，承建了包括广东飞来峡水利水电枢纽工程、广东省韩江高陂水利枢纽工程、北江航道扩能升级项目，四川省通济堰渠、沙湾水电站、引韩济饶等大中型水利水电工程。
上述广东省内 4 个重大项目中，除西江干流治理工程以外的其他 3 个项目，粤水电均有所 参与。公司2019年 1 月公告参与建设韩江粤东灌区续建配套与节水改造工程半洋隧洞引水工程，签约合同价 5.27 亿元，其中公司承担工程部分 3.95 亿元。
公司还分别于2019年 5 月、6 月公告签署珠三角水资源配置工程 A2 标及 B3 标合同，合同金额分别为16.4/21.0亿元。此外，公司也承接了环北部湾广东水资源配置工程合江支洞试验段项目，规划总投资 1.47 亿元。我们认为在十四五政策驱动下，公司有望凭借自身技术和资质优势，在水利工程加快投资的步伐中持续收益。
2.2. 抽水蓄能电站迎来政策暖风
抽水蓄能是当前技术最成熟、经济性最优、最具大规模开发条件的电力系统绿色低碳清洁灵活调节电源。
抽水蓄能电站是利用电力负荷低谷时的电能抽水至上水库，在电力负荷高峰期再放水至下水库发电的水电站，又称蓄能式水电站。
抽水蓄能电站枢纽建筑物稍不同于常规水电站，通常包括上水库、下水库、输水系统、厂房系统、开关站及出线场、补水工程、场内与对外交通工程等。
根据能源部2018年发布的《抽水蓄能电站设计规范》，按照布置方式分类，抽水蓄能电站 的输水管道可采用地下埋管、明管，以及地下埋管与明管结合的方式。
按照材料分类、可采用钢筋混凝土管、预应力混凝土管、和压力钢管等。根据输水方式分类可以分为，单元供水（一洞一机）和联合供水（一洞多机，通过一根主管和若干岔管向多个机组供水）
抽水蓄能电站产业链建设。
抽水蓄能电站产业链上游主要为水轮机、水泵、发电机、变压器等设备供应商，中游则主要为承接电站设计建设以及运营工作的建筑设计公司，电站建设完成后对接给下游实现并网发电。抽水蓄能电站中，建安工程及设备采购合计占项目投资比例的 60%左右。
以荒沟抽水蓄能电站为例，该项目总投资 58 亿元，其中建筑安装工程投资 20.7 亿元，占比 35.6%，永久设备工程投资 14.0 亿元，占比 24.4%。
电站资源分散使得区域性龙头公司仍具备一定的竞争优势。
根据2020年 12 月国家能源局组织的普查工作显示，我国适合建设抽水蓄能电站的资源站点有1529个，总装机规模达1604GW，其中南方地区拥有 450GW，占比为 28.1%，其余分布在西北、华中等全国各地。值得注意的是，由于电站资源分布较分散，因为我们认为区域内部具有较高资质的电站建设公司可以依托在当地的渠道资源，从而形成竞争壁垒，获得一定的市场份额。
抽水蓄能电站建设迎来政策暖风。
2021年 8 月，国家能源局发布《抽水蓄能中长期发展规划(2021-2035 年)》，到2025年，抽水蓄能投产总规模较“十三五”翻一番，达 62GW 以上，十四五期间 CAGR+14.3%；到2030 年，抽水蓄能投产总规模较“十四五”再翻一番，达 120GW 左右，十五五期间 CAGR+14.1%；到2035年，形成满足新能源高比例大规模发展需求的，技术先进、管理优质、国际竞争力强的抽水蓄能现代化产业，培育形成一批抽水蓄能大型骨干企业。
根据《抽水蓄能产业发展报告》数据，截止 21 年底，我国核准在建的抽水蓄能电站装机规模为 61.53GW，预计 22 年有望投产 9GW，至年底我国抽水蓄能电站装机规模有望达 45GW 左右，且 22 年核准新开工规模有望超过 50GW。
抽蓄电站建设期约为 4-6 年（勘测设计 1-2 年，施工周期 3-4 年），按照 5 年计算并参考征求意见稿口径（十四五、十五五、十六五期间分别开工 180GW、80GW、40GW，累计投运 62GW、200GW、300GW），我们认为十五五末累计 120GW 左右总装机新增将集中于 2020-2025年新开工。
抽水蓄能占我国能源消费结构的比例较低，提升空间较大。
截止到2021年末，我国抽水蓄能装机规模为 36.39GW，如按十四五末达成 62GW 装机容量来算，仍有 25.61GW 的空间。
考虑到当前我国能源消费结构中抽水蓄能占比仅 1.5%，且十四五、十五五期间开工+装机量仍远低于已发现的电站资源总额，我们认为后续仍有较大的提升空间。
抽水蓄能在储能市场中占据绝对领先地位。
在全球储能市场中，抽水蓄能的累计装机规模最大，截止2020年占比为 90.3%；电化学储能的装机规模紧随其后，占比为 7.5%；熔融盐储热装机规模占比为 1.8%；压缩空气储能和飞轮储能装机规模占比均小于 1%。
抽水蓄能电站建设运营以国网新源为主。
截止 21 年底，国网新源在运和在建抽水蓄能电站规模分别为 23.51GW、45.78GW，占比分别约 64.6%和 74.4%，在抽水蓄能开发建设和运营市场中占据大多数份额。
粤水电抽水蓄能电站建设仍具备一定空间。
公司具备抽水蓄能电站上下水库土建、水库库岸防护等工程施工资质、先进技术及丰富经验，先后参与了广东及海南省等 6 个抽水蓄能电站的建设，合计装机规模达 9.08GW，业主方均为南方电网。公司在全国尤其是在广东、四川、湖南等地区具备较高的品牌影响力，是区域水利水电工程建设的龙头企业。
南方电网董事长在 2021 年 10 月底表示未来十年将建成投产 21GW 抽水蓄能电站，考虑到南方电网是当前仅次于国网新源的第二大抽水蓄能电站建设运营主体，我们认为公司后续有望凭借技术和区位优势，以广东省内为支点，不断承接南方电网的新订单。
2.3. 轨交十四五政策频出加码，市场大有可为
全国大中城市轨道交通建设仍将大规模展开。城市群和都市圈一体化建设使未来城市轨道交通基础设施的需求还将进一步加大，轨道交通工程建设市场前景广阔。
根据《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》以及《交通强国建设纲要》，我国将进一步加快城际铁路、市域（郊）铁路建设，构建高速公路环线系统，有序推进城市轨道交通发展。到“十四五”末基本建成京津冀、粤港澳大湾区、长三角轨道交通网。预计未来 5 年，地铁将新增运营里程 3000 公里。
十四五轨交投资仍有较大增量。
从我们梳理的各省十三五及十四五交通基础设施规划情况来看，十三五期间合计规划投资 11.7 万亿元，实际完成投资 11.3 万亿元，完成度 96.65%。十四五期间合计规划投资 15.3 万亿元，相较十三五增加 3.6 万亿元，同比增长 30.9%。
从广东省内来看，十四五轨交投资额显著增加。
根据《广东省综合交通运输体系“十四五”发展规划》，到2025年，城市轨道交通营运里程达 1700 公里，“十四五”时期，全省共安排交通基础设施重大建设项目投资约20020亿元，同比增长37.1%。
其中轨道交通 8800 亿元，同比增长 29.4%，并增加了 980 亿元交通枢纽投资。此外，根据《广州市交通运输“十四五”规划》，广州市“十四五”期间，轨道交通计划投资 1889 亿元，至“十四五”期末，城市轨道（地铁+有轨电车）通车里程超过 900 公里，其中地铁通车里程力争达到 860 公里以上。
公司作为第一批参建广州地铁、珠三角轨道交通的施工单位，历经了广州市、珠三角轨道交通建设行业的发展和变化，也参与了南昌、武汉、无锡、宁波等地的地铁建设，有望在市场扩容中抢占份额。
在轨道交通建设市场，公司积累了丰富轨道交通建设施工经验。
目前公司拥有世界知名品牌盾构设备 18 台（套），1 台 TBM 硬岩掘进机和 2 台连续墙铣槽机等大型专用施工设备，掌握了各种复杂地层中盾构掘进施工技术，在珠三角、江西及湖北等省市轨道交通市场累积了较好的行业口碑和专业经验。
目前公司已经承接了广州地铁 22 号线和 14 号线二期、东莞地铁 1 号线、广佛环东线等，未来仍有望进一步拓展市场。（报告远瞻智库）
3. 清洁能源项目储备丰富，政策利好促进业务发展
3.1. 发电业务布局全面，进军氢能产业发展
清洁能源布局全面，市场竞争力有望持续加强。公司自2003年起寻求业务转型，经过多年投资布局，积累了丰富的清洁能源开发、建设、运营经验。
公司清洁能源发电业务种类齐全，风、光、水项目质量优良，形成以新疆、广东为重点领域，山东、河南、湖南、贵州多点分散的广泛布局。
目前公司在手订单充足，风电项目装机规模高，运营实力较强；光伏项目数量众多，涵盖光伏发电、光储一体化、农光互补、林光互补等多种项目类别。2022年公司在建风电项目合计装机 50MW，光伏项目 260MW，2018 年以后签署合作协议并进行前期准备的项目装机规模合计达 9.31GW。
未来随着新疆哈密、巴楚县，广东遂溪县等在建项目并网发电，公司清洁能源装机规模将进一步提升，市场竞争力持续加强。此外，公司积极响应国家“碳达峰、碳中和”战略部署，加强储能领域技术创新，风光项目配储 10%以上，包括洛浦县新能源发电项目规划配储不低于 15%，新疆巴楚县光储一体化项目配储规模 22.5MW/45MWh 等，助力建设清洁低碳的能源体系。
全力发展清洁能源业务，装机规模持续提升。
近年来，公司清洁能源装机规模不断扩大。2015-2021年，公司累计已投产发电的清洁能源装机总容量从 0.51GW 提升至 1.54GW。
截至2022Q1末，装机总规模已达到 1.57GW。2017-2021年，水电项目装机量从 0.21GW 提升至 0.26GW，风电项目装机量从 0.33GW 提升至 0.67GW，光伏发电项目装机量从 0.23GW 提升至 0.61GW。
目前公司拥有一大批风光储备项目，21 年底在建项目 0.2GW，预计2022年将完成清洁能源投产 1.2GW。
氢能助力新型电力系统发展，政策暖风指明产业方向。
氢能作为 21 世纪的理想能源，一方面通过可再生能源制氢，氢气再转化为终端能源的方式有助于促进可再生能源消纳，另一方面推行绿氢替代可促进绿色化工、绿色交通的快速发展。在技术、成本、政策等推动下，氢能作为电力介质和纽带成为可能，在高渗透率可再生能源电力系统中扮演着越来越重要的角色。
《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》为氢能产业中长期发展指明方向，明确到 2025 年，初步建立以工业副产氢和可再生能源制氢就近利用为主的氢能供应体系，可再生能源制氢量达到 10-20 万吨/年；到 2030 年形成较为完备的氢能产业技术创新体系、清洁能源制氢及供应体系，产业布局合理有序，可再生能源制氢广泛应用；到2035年形成氢能产业体系，构建涵盖交通、储能、工业等领域的多元氢能应用生态。
《“十四五”现代能源体系规划》中指出，适度超前部署一批氢能项目，推动氢能技术发展和示范应用。
《广东“十四五”规划和2035年远景目标建议》中提出，积极发展风电、核电、氢能等清洁能源，建设清洁低碳、安全高效、智能创新的现代化能源体系。伴随行业政策频出，氢能产业将迎来蓬勃生机。
前瞻性布局氢能赛道，有望形成新的业绩增长点。
公司规划氢能领域项目，2022年 2 月与内蒙古自治区乌海市人民政府、兴邦科技签订《战略合作框架协议》，在内蒙古乌海市合作投资打造氢电产业链，项目预计总投资规模达168-188亿元，预计形成 1 万台（套）氢燃料电池模组、氢燃料电池重卡和公交环卫车辆等应用，并形成满足 1 万台氢燃料电池车辆所需制氢、加氢供给服务能力。目前项目已进入前期评估阶段，落地后有望形成新的业绩增长点。
装备制造产能集中于新疆、广东，新订单为业绩形成有力补充。
公司装备制造业务主营陆地风电塔筒、海上风电塔筒及管桩、光伏支架等，在广州增城、广东阳江、新疆昌吉奇台县、新疆喀什巴楚县设有 4 个厂区共 40 万平方米、16 条生产线的新能源装备制造产业园，年制造产能约 22 万吨。
2022年 5 月，公司与中能建广东电力院签订供货协议，2022年 10 月至2023年 7 月分批提供塔筒及其附属设备 46 套，合同总价 4.27 亿元，将有效提升 22、23 年经营业绩。
目前公司自动化生产水平仍待提高，规模体量相对较小，订单加快落地和技术突破有望助力公司从中低端层次迈入更高行列。
3.2. “十四五”推动能源结构转型，风光基地项目加快建设
能源转型加快风光基地建设，政策密集释放利好行业发展。“十四五”时期为能源结构调整的关键时期，为力争实现“碳达峰”、“碳中和”，我国加快推进能源结构优化转型。
2022年 1 月 29 日，国家发改委和能源局印发《“十四五”现代能源体系规划》，提出加快负荷中心及周边地区分散式风电和分布式光伏建设，加快推进以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点 的大型风电光伏基地项目建设。同时因地制宜开发水电，到2025年常规水电装机容量达到380GW 左右，抽水蓄能装机容量达到 62GW 以上。
2022年 6 月 1 日，国家发改委等九部门印发《“十四五”可再生能源发展规划》，目标2025 年可再生能源发电量达到 3.3 万亿千瓦时，“十四五”期间风电和太阳能发电量实现翻倍。
截至2020年底，我国可再生能源发电装机达到 934GW，占发电总装机的 42.5%，风电、光伏发电、水电装机分别达到 280、250、340GW。
可再生能源发电量 2.2 万亿千瓦时，占全部发电量的 29.1%，主要流域水电、风电、光伏发电利用率分别达到 97%、97%、98%，可再生能源非电利用量约 5000 万吨标准煤。
根据全球能源互联网发展合作组织发布的《中国“十四五”电力发展规划研究》，预计2025年我国风电、光伏发电、水电装机有望分别达到 536、551、392GW。
广东省风光发展持续提速，新增装机潜力巨大。
近年来，广东省清洁能源发电装机规模快速提升。
2016-2020年，光伏发电新增装机容量从 0.92GW 提升至 1.87GW，年均复合增速19.40%，风电新增装机容量从 0.22GW 提升至 1.22GW，年均复合增速 48.50%。
进入“十四五”时期，广东省风光发电发展提速，2021年光伏发电新增装机 2.23GW，同比增长19.25%，风电新增装机 6.45GW，同比高增 502.80%。截至2021年底，广东省光伏发电、风电累计装机规模分别达到 10.20、11.95GW。
伴随风光持续高速发展，到2025年广东省光伏发电、风电分别新增装机 20GW 的目标有望实现。
新疆资源优势突出，风光发展前景广阔。
新疆地区风能资源储量丰富，太阳能年辐射照度总量居国内第二，清洁能源装机规模多年来位于全国前列。
2016-2021年，新疆地区光伏发电累计装机规模从 8.62GW 增长至 13.54GW，风电累计装机规模从 17.76GW 增长至 24.08GW，光伏、风电年均新增装机容量分别为 1.37、1.20GW。“十四五”时期，新疆地区将继续聚焦“双碳”目标，规划建成和推进建设 3 个 10GW 级新能源基地，促进可再生能源规模稳定增长。
考虑到公司清洁能源发电业务主要集中于广东等东南沿海地区及新疆等西北地区，我们测算新疆+广东十四五期间规划新增风光项目装机规模合计达 89GW。
根据《广东省能源发展“十四五”规划》，“十四五”期间光伏发电、风电新增装机容量分别约 20GW，预计到2025年，光伏发电、风电累计装机容量分别达到 27.97、25.50GW。
按照2022-2025年光伏发电累计装机 CAGR 为 28.68%计算，年新增装机容量分别为 2.93/3.76/4.84/6.24GW，同比分别+31.18%/+28.68%/28.68%/28.74%。
按照2022-2025年风电累计装机 CAGR 为 20.86%计算，年新增装机容量分别为 2.49/3.01/3.64/4.40GW，同比分别-61.35%/+20.86%/+20.86%/+20.93%。
根据《新疆维吾尔自治区国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，到2025年全区可再生能源装机规模达到 82.40GW，预计“十四五”期间风光合计新增装机容量 49GW。
以新疆地区光伏：风电累计装机约 0.36：0.64 为基准，假设到2025年光伏、风电新增装机容量分别为 17.64、31.36GW。按照2022-2025年光伏发电累计装机 CAGR 为 22.31% 计算，年新增装机容量分别为 3.02/3.69/4.52/5.53GW ，同比分别+243.27%/+22.31%/+22.31%/+22.27%。
按照2022-2025年风电累计装机 CAGR 为 22.92%计算，年新增装机容量分别为5.52/6.78/8.34/10.25GW ，同比分别+1074.28%/+22.92%/+22.92%/+22.89%。
3.3. 预计公司 2025 年发电营收有望突破 35 亿元，装机规模超 3GW
22 年清洁能源发电业务收入有望达近 20 亿，25 年有望超 35 亿。根据我们测算，2022-2025年公司发电业务总收入分别为19.9/23.8/28.8/35.3 亿元，同比分别+17.7%/+19.7%/+21.0%/+22.6%，年均复合增速 21.1%。
2022-2025年公司清洁能源发电总装机分别为 1.9/2.3/2.8/3.4GW，年度新增装机分别为 0.34/0.41/0.49/0.61GW。
重要假设：
1）上网电价：2021年 6 月 7 日，国家发改委发布《关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通知》，指出2021年起，新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目和新核准陆上风电项目实行平价上网。
根据公司发展战略，未来发电业务将全力争取西北地区集中式地面光伏、陆地风电项目，及东南地区分布式光伏项目。
考虑到新建项目具有一定建设周期，我们假设，公司2021年及以前并网的项目延续补贴，2022 年起新增并网的项目按照平价上网电价执行。2022年新疆地区的新能源发电平价上网电价为 0.262 元/度，考虑到新疆地区上网电价普遍低于市场价，假设公司平价上网电价为 0.3 元/度。
2）装机规模：截止2022年 7 月，公司在建的风电/光伏发电项目规划装机容量分别为50/260MW，考虑到公司 18 年以来在手未建的 9.31GW 的风/光储备项目，并结合项目平均建设周期 0.5-1 年来看，我们预计22-25年公司风电项目装机增速分别为12%/20%/23%/23%，光伏发电项目增速为 42%/30%/25%/25%，对应22-25年新增风光装机容量合计 1.8GW。
由于水电站建设周期较长，我们预计22-25年公司水力发电装机规模保持不变。
3）发电厂利用小时数：我们依据新疆地区发电厂利用小时数计算公司风电和光伏发电厂利用小时数。2017-2021年，新疆地区风力发电厂利用小时数 CAGR 为 7.7%，光伏发电厂利用小时数 CAGR 为 6.7%。
假设2022-2025年公司风力/光伏发电厂利用小时数每年同比增速为 7.7%/6.7%，预计未来四年公司风力发电厂利用小时数分别为 2539/2735/2947/3175 小时，光伏发电厂利用小时数分别为 1691/1804/1925/2054 小时。
我们依据全国水力发电平均利用小时数计算公司水力发电厂利用小时数，2022-2025年分别取过去五年平均值，预计未来四年公司水力发电厂利用小时数分别为3673/3692/3708/3705 小时。
4. 盈利预测与估值
营业收入：
分业务来看，受益于十四五期间水利工程投资规划步伐加快，预计公司传统水利水电业务 22-24 年增速分别为 25%/20%/18%；清洁能源发电业务当中，预计22-24年风电业务收入增速分别为15%/20%/23%，太阳能发电业务收入增速则分别为 30%/26%/25%，水力发电收入增速为1.4%/0.5%/0.4%，而包括市政工程、产品销售等在内的其他相关业务收入增速将保持稳定。
毛利率：
我们预计十四五期间水利工程业务毛利率延续小幅下滑趋势，22-24年毛利率分别为 4.5%/4.2%/4.0%，而清洁能源发电业务在新增项目投产后，毛利率将保持稳定，其中预计风力发电和太阳能发电22-24年毛利率均为 63%，水力发电则为 56%/54%/53%，其余业务毛利率将基本保持稳定。
费用率：
预计22-24年公司销售费用率仍将保持为0%，管理费用率受益于国企提质增效和内部管理优化，预计22-24年有望保持2%，我们认为十四五期间轨交、水利工程、发电业务对公司技术研发能力提出了更高要求，预计22-24年公司研发费用率有所上升，分别为1.0%/1.1%/1.2%。
公司业务主要分为工程施工、清洁能源发电、装备制造（风电塔筒）三个板块，我们采用分部估值法来对公司不同业务进行估值。
针对工程施工业务，我们选取了三峡水利、中国能建、中国电建作为可比公司，清洁能源发电业务可比公司为龙源电力、新天绿能、南网新源，装备制造业务主要选取了大金重工、天顺风能、泰胜风能，上述三类可比公司对应 23 年平均 PE 分别为 11.5/23.7/19.1 倍。
我们预计公司 22-24 年归母净利润分别为 4.0/5.2/6.8 亿元，参考可比公司相关业务净利率 水平，我们合理预计 22 年工程施工业务净利率为 0.5%，清洁能源发电业务净利率为 15.6%，装备制造业务为 6%。
参考可比公司估值情况，我们认为 23 年公司工程施工/清洁能源发电/装备制造业务对应净利润分别为 0.8/3.7/0.7 亿元，对应市值分别为 10/100/15 亿元，合计共 125 亿元，对应 23 年目标价 10.43 元。
5. 风险提示
水利工程投资进度不及预期：
水利工程资金来源主要依托于政府的财政支出，并且本文分析主要基于十四五期间的水利投资规划，可能会存在投资进度不及预期、政策转变等风险。
疫情对施工项目影响超预期：
水利、轨交、抽水蓄能、清洁能源发电项目的建设可能会由于项目所在地发生疫情，从而拖累项目建设进度。
公司债务规模增长超预期：
公司 19 年以来资产负债率高于 85%以上，若后续债务规模增长过快，利息支出过多，可能会对利润端带来一定的侵蚀，同时也对现金流造成影响。
收购及定增完成进度不及预期：
公司定向增发收购建工集团***股权，可能存在收购进度不及预期以及定增募集资金不及预期的情况。
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抓住水利建筑领军板块，四个龙头看过来
国家的大基建建设受到了高度的关注，基建板块成为市场上的一个龙头脑板块，也是一个先锋的板块，我们举几个例子。
第一只粤水电。粤水电的股票价格是6.87元，它的涨幅是6.52%，换手率是9.70%，每股净资产是3.02元。粤水电涨停在基建板块，水利建设板块中间处于相对的领先的地位。从基础上看，粤水电在2022年三月初出现了连续五个涨停，这是他在多头的趋势均线之上的连续五个涨停，受到了市场的一致性的关注，随后，它随着大盘的调整，从2022年四月中旬调整到四月底，调整的时间达到一个月之久。
尽管大盘大幅度下跌创造了新低，但是粤水电在60均线受到了强有力的支撑，并开始了迅速的反弹，现在已涨停报收。而涨停的价格相对的比较低，而底部的能量相对的放大，趋势性的上行的技术形态保存完好。技术上对上行的要求依然比较强烈。
它的概念相对得较多，有水利建设，光伏、生物质能、风能、绿色电力等等等等，这些概念和板块都是市场中的热点。再加上他技术上持续性地上行，已经处在一个相对的上升通道之中，值得重点的跟踪，重点的观察。
第二只安徽建工。安徽建工的股票价格是5.52元，它的涨幅是0.36%，换手率达到了12.23%，每股净资产是4.70元，每股收益高达0.64元，所以他的动态的PE 8.9倍。从技术上看，安徽建工在多头的趋势均线之上已经运行了半年之久。
从近期来看，虽然大盘进行了大幅度的下跌，创造新低，但是，安徽建工明显的有主力资金在其中护盘。他在调整到60日均线受到了强有力的支撑，随后出现了连续四个较大的阳线。这是他在多头的趋势均线之上的持续性的发力，从中长期技术指标MACD来分析，MACD即将金叉。
由于安徽建工业绩优良，每股收益高达0.60元以上、动态的ＰＥ只有9.00倍。是属于建筑板块中的业绩优良的品种、也是建筑板块中的股票价格相对较低的品种，更是建筑板块中的趋势方向比较明确的品种。这三个因素叠加在一起仍然值得重点跟踪，持续性地观察。
第三只新疆交建。新疆交建的股票价格是16.20元，它的涨幅是0..373%，换手率达到7.74%，新疆交建的技术特征是在多头的趋势均线之上已经运行了19个月。特别是在近期，大盘大幅度下跌的情况下，它有效地抵抗了下跌，而且在均线之处受到了强有力的支撑，它的上行的趋势，上升的通道保持完美。现在跳空上行虽然没有涨停，但是成交比较活跃。
它的股票价格已经完全站上了多头的趋势均线之上。无论是长期均线，中期均线，短期均线股票价格全部站在均线之上，也以此比较好的有了未来的预期。从中长期技术指标MACD来分析，MACD出现了即将的二次金叉趋势性的方向。明显地受到了市场主力的关照。而且市场主力的介入程度和深度相对的比较深，筹码也相对的比较多。
第四支苏交科。苏交科的股票价格是7.33元，它的下跌是0.89%。换手率达到了9.72%，它的流通股本8.48亿，每股净资产6.14元。苏交科的技术特征是在多头的趋势均线之上一直保持着平稳的运行，以横盘代替调整。最近大盘进行了持续性的下跌，出现了连续性的新低的态势，但是苏交科的走势是以横盘代替调整，以横盘代替深幅的调整，市场主力在其中运作比较明显，成交持续性的活跃。
从2021年八月中旬开始，苏交科一直运行在多头的趋势均线之上，而且在目前的情况下，也创造了短期内的新高，这在现在的市场环境环境中间显得比较的难得，再加上底部量能持续放量，而且是连续15个交易日放量、平均的换手率也达到了7.79%。
它是属于江苏板块的建筑类的企业，有雄安新区、水利建设、融资融券、ＰＰＰ模式等等等等概念，再加上它的股票价格相对的比较低，在7.40元左右，趋势性的方向比较明确。有明显的率先启动、率先上行、率先放量、率先引引导板块或者说引导市场的可能性，值得重点跟踪，重点的观察
分析供参考，投资需谨慎。
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